事项：

国家统计局发布2018 年一季度全国房地产开发和销售数据。4 月17 日，中国人民银行决定下调几类银行的存款准备金率1 个百分点。人民银行称将继续实施稳健中性的货币政策，保持流动性合理稳定，引导货币信贷和社会融资规模平稳适度增长。

评论：

按揭贷款投放可持续，不宜对资金成本过于悲观我们认为，这一轮地产调控政策的主基调是核心城市价格限制，收紧非常规融资渠道，但并不包括明显提升所有企业的融资成本，也不包括强力压缩按揭贷款供给。人民银行此次降低存款准备金率，预计将向市场投放大量流动性，有利于降低资金成本。

2017 年，居民加杠杆的浪潮推动了房地产销售规模的进一步扩大。杠杆的确不能加到天上去，2018 年一季度，新增居民中长期贷款的同比降幅就达到了16%。我们相信，2018年也不会重现2017 年居民加杠杆的情况。

但是，货币政策没有从紧的目标，资金成本也不会持续大幅提升。我们相信，未来按揭贷款的规模仍会保持合理适度。各地合理购房需求仍将得到信贷支持。另外，热点城市新房限价政策等于把二手需求继续向一手引导，同样的信贷投放就可能撬动更大规模的新房成交规模。

此前我们对全年全国商品房销售额小幅下降预期可能过于悲观。考虑到低线城市成交超预期，按揭投放规模保持稳定，限价政策压缩二手有利一手成交，我们预计2018 年全国商品房销售额仍能保持不低于2017 年的水平。

低线城市推动全国销售超预期

一季度，全国商品房销售面积30088 万平米，同比增长3.6%。商品房销售额25597 亿元，增长10.4%。单月看，销售面积同比增长3.2%，销售金额同比增长6.2%。

我们认为，热点城市和全国销售表现差异较大，说明低线城市市场持续超预期。Wind统计的三线城市样本太少，不能真实反映低线城市的市场全貌。不过，仅有的一些低线城市网签数据，也显示低线城市市场好。统计局公布中西部地区销售表现好于东部地区，也是因为中西部的一二线城市数量更少。从全国房地产市场一季度龙头公司的排名来看，低线占比较多的公司增速也确实较快。 土地市场让利，企业投资积极

地方对于土地价格水平重视程度也在下降，更多考虑土地出让的总回款收入。同时，地方积极引入有实力的大开发企业（宁可牺牲小部分地价），非市场化土地出让增多。2018 年，百城的土地供应规模出现一定幅度的上升。

企业继续积极拿地，土地成交活跃。2018 年一季度，房地产开发企业土地购置面积3802万平方，同比增长0.5%；土地成交价款1634 亿元，增长20.3%。土地成交价款的增速快于土地购置面积的增速，主要可能是结构性因素影响。从土地溢价率的表现来看，土地市场是在降温。

低线投资活动活跃，加快周转推动开发投资超预期2018 年一季度，全国房地产开发投资21291 亿元，同比增长10.4%，单月看房地产开发投资增长10.8%。

我们认为，推动开发投资超预期的重要原因就是低线市场繁荣。市场对于三四线城市的人口、产业等基本面判断过于悲观，对于均衡区域发展的信心严重不足。我们坚信，我国的区域均衡发展不仅是政策努力方向，也是市场正常的演进方向。高铁的建设，有利于缩短各大城市之间的通勤时间；低线城市就业环境的改善，正逐步加强低线城市对年轻人的吸引力；核心城市限制人口的政策，正在避免特大城市变得更加臃肿；互联网的普及，使得不同能级城市的生活差异日渐缩小；低线城市消费升级，也使得不同城市的生活更加接近。

总而言之，中国的大量低线城市并不会呈现人口和产业不断流出的悲惨图景。我们认为，低线城市的崛起具有相当的可持续性。

这种低线城市的崛起，可能持续推动地产开发投资超预期。不过，具体到地产产业链的投资，我们也需要关注地产行业集中度提高可能带来的供应链管理进一步强化，即地产产业链企业在盈利和回款方面进一步被压制。相对来说，产品只和新房相关，市场占有率更高，或者产品直接To C 的地产产业链企业可能更有优势。

风险因素：

我们认为，释放流动性虽然意味着资金成本并不会明显上升，但却不等于每一家公司都安全无虞。我们相信，规范融资渠道的趋势仍然存在。龙头房企，尤其是国有房地产行业龙头资金成本无忧，但个别中等规模激进的民营企业在未来一段时间仍可能受到资金成本上升的困扰。

把握国企再崛起+三四线龙头两条主线，参与地产股的反弹我们相信，随着市场对资金成本的担心逐渐降低，地产股有望迎来反弹的机会。选股方面，我们建议看好两类公司。第一、资金成本占优势，特殊模式得以控制拿地成本的公司，主要是招商蛇口、华侨城和万科A。第二、三四线广泛布局，且资金成本不太高，具备建安成本控制能力的公司，主要是碧桂园和新城控股。