2022 年业绩符合我们预期

公司公布2022 年业绩：2022 年营收同比-1.9%；归母净利润/扣非归母净利润分别同比-49.0/-7.6%；毛利率/销售费用率/管理费用率/归母净利润率/扣非归母净利润率分别同比+1.4/+0.5/+1.4/-10.9/-0.6ppt。

单4Q22 营收同比-7.4%；归母净利润/扣非归母净利润分别同比-75.7/-7.2%；毛利率/销售费用率/管理费用率/归母净利润率/扣非归母净利润率分别同比+9.6/+4.9/+2.1/-30.8/+0.0ppt。此番业绩符合我们预期。

发展趋势

消费场景受限致使黄酒板块仍处下行周期，公司收入表现好于行业整体。

公司2022 年营收同比-1.9%，其中4Q22 因疫情影响致收入下滑7.4%（江苏/浙江/上海地区年营收分别同比-7.2/-0.8/-4.4%），整体好于2022 年规上黄酒企业收入101.63 亿元，同比-20.1%的表现；其中结构方面：中高档黄酒量/价分别同比-7.6/1.2%，普通黄酒量/价分别同比2.6/2.5%，普通黄酒修复进程快于中高端黄酒的趋势延续，致公司收入阶段性结构下行，疫情政策优化后，社交等场景恢复对于结构的提振作用值得关注。

成本压力已有舒缓趋势，公司更积极的费用投放致其净利率略有下行。

2022 年公司包装材料/酿酒原材料成本同比下降16.99/25.47%，在包装材料及稻米、玉米等酿酒原料成本下行带动下，公司毛利率同比提升+1.4ppt；同时公司增加广告投放致其销售费用率上行0.5ppt 至11.5%；管理费用率因业务招待费用提升而小幅上行1.4ppt；结合因去年发生的资产减值0.13 亿元，致公司净利率下行10.9ppt。

展望2023 年，我们认为公司收入与毛利率有望在社交场景修复与成本下行趋势催化下释放弹性。2022 年公司经历疫情反复的影响迭加控股股东变动后，实现平稳收官。展望2023 年，普通黄酒在量价方面弹性较好；长远看，我们预计若公司打造出品类内的高端大单品，则结构进一步升级空间或将被打开。

盈利预测与估值

我们引入2023/2024 年盈利预测1.66/1.81 亿元，同增14.7%/9.1%。因市场情绪回暖，行业估值中枢上移，我们上调目标价31.8%至11.80 元，较当前股价有3.83%的下行空间；目标价对应2023/2024 年33.7/31.1 倍P/E，当前股价对应2023/2024 年35.4/32.5 倍P/E，维持中性评级。

风险

公司重整低于预期致主业发生经营风险；场景修复慢于预期；原材料成本波动；若利基市场浙江营收下滑，则省外扩张亦存压力；食品安全。