1H19 收入略好于预期

会稽山公布1H19 业绩，收入5.54 亿元，同减5.18%，归母净利润0.67 亿元，同减20.06%。上半年收入略好于预期，主要是中高档酒产品二季度下滑幅度小于预期。我们预计全年公司收入下滑-6.6%。

发展趋势

黄酒整体需求较为疲软，普通酒和黄酒主销区表现明显。公司普通黄酒上半年收入下滑12%，另外上半年公司仅在上海实现42%的收入正增长，其余销售区域均有不同程度的下滑，其中大本营浙江收入下滑12%。行业龙头古越龙山也呈现类似的收入发展趋势，反映了人口结构老化、宏观经济增速放缓对消费的影响，黄酒的整体需求较为疲软。

产品结构继续主动升级。公司持续聚焦核心单品，淘汰低档产品，包括推出定价千元的大师兰亭，以期进一步提升品牌价值和营收结构。

公司整体发展策略仍然较为保守，收入规模亟需新的成长区域，否则仅靠单一的产品结构升级难以长久。相较于行业龙头古越龙山，公司在营销费用投放力度、省外扩张进度上均明显不如。而公司及行业当前全国化扩张节奏较为缓慢，在成熟市场面临持续的营收下滑压力，仅仅依靠既有市场的结构升级来推动增长难以持久。如何通过黄酒品类差异化优势和营销模式创新来推动区域扩张是公司，也是行业亟需解决的问题。

盈利预测与估值

由于上调了中高档酒收入预期，调整2019/20 年EPS -1.7%/12.2%至0.283/0.297 元，上调目标价8.1%至8.02 元，对应2019/20 年28.4x/27.0x P/E，现价对应2019/20 年29.6x/27.9x P/E，目标价有3.4%下行空间，维持中性评级。

风险

如果公司营销持续保守，收入难以稳定增长