预测2018 年收入/盈利同比增长3.3%/1.6%

我们预计公司2018 年收入/盈利同比增长3.3%/1.6%，享受17 年并表乌毡帽和唐宋的一次性贡献后，18 年重回内生性增长，唐宋定位调整对收入有约5 千万的负面影响。

关注要点

公司黄酒主业发展采取追随战略，费用投放相对谨慎，以规避业绩波动风险。由于黄酒行业仍属于地域性偏小众的酒类，在走出江浙沪的过程中，需要大量的费用投入，并且面临着收入回报的不确定性。公司相对谨慎，追随者战略定位，在省外以收购的品牌当地运营和会稽山品牌点状聚焦的形式进行扩张。

民企机制，效率为先。18 年对唐宋重新定位，进行产能置换，提高协同效用。上海地区也充分利用乌毡帽的渠道导入会稽山品牌。

绍兴湖塘主产区建设完成并投产，生产、储藏、灌装的集成化能有效降低运营成本。

黄酒行业是销量增长最快的主要酒类子行业，但200 万吨的规模相比啤酒、白酒依然差距巨大。行业当务之急是寻找量的增长点，而量的增长主要来自江浙沪以外市场。由于健康、口感、文化等因素，黄酒的需求在江浙沪以外地区开始自发性地涌现，亟需企业的主动培育引导、渠道布局推动以及产品层面的创新提升，以推动消费氛围和需求的进一步放大。当前企业所为仍然不足，但边际上已有改善，包括古越龙山在浙江以外市场的持续性投入，以及沙洲优黄、三万斛等新派黄酒在当地市场的持续培育扩张。

估值与建议

小幅下调18/19 年EPS 3.0%/4.1%至0.37/0.42 元，引入20 年EPS0.48 元。小幅下调目标价2.3%至12.6 元，对应19/20 年30/26x P/E，现价对应19/20 年24/21x P/E，目标价有26%上涨空间，维持推荐。

风险

若公司经营风格持续过于保守，营收恐不达预期。