核心观点

24Q1 上市券商归母净利润同比-32%，大型券商归母净利润同比-28%，好于上市券商整体。大型券商核心变化：1）多数券商资产规模较年初下滑，个别延续扩表、其他权益投资规模明显提升。2）投资业绩普遍下滑，收入规模和降幅分化。3）利息支出承压明显，利息净收入普遍下滑。4）财富管理和投行净收入继续承压。5）管理费用普遍下滑。6）部分拟中期分红，分红频率有望增加。当前市场交投活跃度修复，看好财富管理、投资等业绩弹性；政策驱动下并购热度提升，行业头部效应有望加强，个股推荐轻重并举的行业龙头中金公司H；优质央企券商中国银河；特色区域券商东吴证券。

资产变动分化，投资业绩波动

除中信、银河、广发外，其余大型券商总资产规模较年初有所下滑，中信总资产规模突破万亿元，达15673 亿元。资产端变动主要系金融投资规模影响，广发、银河、中信金融投资规模分别较年初+22%、+18%、+12%，且多数受非方向性权益投资增长驱动，其中其他权益工具投资规模分别较年初增加35 亿元、72 亿元、557 亿元。24Q1 除招商投资类收入增长外（主要系固收投资业务贡献），头部券商投资类收入均有不同程度的下滑，中信投资类收入超54 亿元，稳居首位且领先较多。展望未来，伴随衍生品业务进一步规范和市场景气度回升，投资业务有望表现出较好稳定性和业绩弹性。

经纪净收入下滑，利息支出承压

据Wind 数据，24Q1 全市场日均股票成交额同比+2%，环比+8%。大型券商经纪净收入同比表现弱于市场，均有下滑，预计主要受佣金率下滑和代销业务承压影响。利息支出继续承压，利息净收入普遍下滑。截止24Q1 末，头部券商融出资金规模较年初均有小幅收缩。部分头部券商利息收入端小幅下降，利息支出承压明显，拖累利息净收入，中金、申万继续录得利息净支出。4 月末市场风险偏好改善，交投活跃度提升，市场情绪逐步回暖，财富管理和资本中介业务收入有望迎来修复。

投行股债分化，资管相对稳健

据Wind 数据，24Q1 全市场IPO、再融资承销规模明显下滑，分别同比-66%、-79%。债券承销规模稳中有升，同比+1%。大型券商投行净收入均同比下滑，从业务规模看，股权业务大多有所下降，但债券承销规模普遍提升。监管持续鼓励并购重组，投行业务将继续聚焦并购重组业务机会，并向全业务链投行生态圈转型，孕育发展弹性。资管业务收入相对稳健，中信、广发分别达23.6、16.1 亿元，领先其他券商较多，资管净收入变动分化，建投、华泰、银河同比逆势增长。

持仓比例回落，把握结构性机会

4 月以来资本市场系列政策不断推出，市场生态逐步优化。展望未来，我们认为财富管理和资本中介业务有望伴随市场情绪回暖而逐渐修复；投行业务短期业绩仍有承压，并购重组有望迎来新机遇；衍生品业务进一步规范，有利于提升投资业绩稳定性，且伴随市场景气度回升投资业务有望表现出较好业绩弹性。板块估值仍处低位，24Q1 公募基金仓位回调。监管鼓励优质券商通过并购做优做强，看好来自政策驱动下的板块结构性机会，个股推荐轻重并举的行业龙头中金公司H；优质央企券商中国银河；特色区域券商东吴证券。

风险提示：政策风险，市场波动风险。