本报告导读：

化债是本次会议的主题，由于没有提及新增债务的期限问题，若做乐观假设，将期限拉长，则其具备部分基础货币的作用，同时其低息也将利好资产价格。

投资要点：

11月8日人大常委会举办新闻发布会，会议总计提及规模 12 万亿元，力度很大，能系统性的解决隐性债务问题，其中包括房地产的风险问题。本次的12 万亿元当中，6 万亿元为增加地方政府债务限额，4 万亿元为新增地方专项债，2 万亿元为到期的棚改资金延续。

化债的期限是5 年，且5 年后余额将降低至2.3 万亿元，处于可控的范围。也即，只要政策执行，仅通过债务置换即可将地方政府隐性债务的问题基本解决，因此，本次政策的力度很大。

会议的看点有两条，第一条是降低全社会利率成本。相比于地方政府通过各类平台公司融资的隐性债务，政府背书的债务成本将大幅度降低，按照官方说法，5 年总计累计节约6000 亿元，若按照平滑投放简单测算，每年降低的利率大约在200bp（6000/（120000/2）/5=2%）。这是9 月24 日央行发布会以来的延续，即当时公布的“引导利率下行”。

第二条，也是更为重要的一条，则是债务没有设定期限，若做乐观假设，其具备部分基础货币的作用，再考虑货币乘数，将带来信用扩张，可以参考2016~2017 年的棚改PSL 投放，两者都是可以理解为贴近基础货币的资金，且本次每年的平均规模为2.4 万亿元。对于没有设定期限的资金，若做最乐观的假设，就是以低利率向社会投放足够的“基础货币”，同时，本次发布会中，还提及了“扩大专项债券发行规模，拓宽投向领域，提高用作资本金的比例”。因此，这将进一步撬动杠杆，也即市场希望看到的扩表动作。

考虑到房地产在居民财富和企业抵押物中的比重较高，房价对于经济的价格锚有重要的作用，当前的政策能够促进止跌回稳。风险化解对应着价格的企稳，由于本次政策不仅能够带动价格止跌回稳，还有意图通过部分领域增加投资来带动居民购买力的提振，预计能够改善房地产价格的市场预期。地产进入新阶段，我们再次调整两端配置的思路，预计资产整合和重组将成为接下来的看点，即一方面，预计境内债务重组将有提速的可能，这也属于风险化解的范畴，另一方面，行业在人口周期的影响下，资源整合将是主流，一线城市国企的优势将开始体现。

风险提示：市场需求加速下行。