本报告导读：

三中全会强调地产新模式，当前，房屋养老金制度开始试点，对于一二线城市来说，城区老旧房屋的城市更新将加快进程。

投资要点：

房屋养老金， 是基于维修基金的新提法，包含了更多内容，整体来看，接近于城市更新。对于房屋来说，个人账户中已缴纳维修基金对应款项，是在新房购置后就已缴纳的部分，且一般情况下，需要在缴纳后才有房产证等证照办理。对于维修基金的用途，大多也都是用于小区的大修翻新，日常维护并不会动用维修基金。目前，一二城市已经积累了较多的老旧小区，尽管过去通过城市更新的方式有所推进，但市场化的手段并不充裕，行政色彩较重。

需要把房屋养老金放在地产新模式的高度去理解，且其和房产税并不一致。尽管市场更多的在讨论是否类似于房产税做了重复缴纳等，但其还是有较大差异。参考海外经验，房产税不仅仅是地方税种，甚至在部分地区，更像是“街道税种”，以一个片区的支出来反推需要缴纳的房产税，再分摊至房屋上。房屋养老金，在形式上有一定类似，但更加聚焦，这是针对房屋本身的修缮，因此，其最终的目的是改善城市面貌，并在一定程度上提高城市的集约化程度，对城市发展有利。

按照新闻发布会，住建部表态公共账户是未来的重点，能提高居民参与旧改的积极性，预计将带来实物工作量的增长。我们在2024 年5 月发布的《产能出清，转机在即》报告中已经提到了城市半径扩大的进程将放缓，这是城市化进程到一定程度之后的结果，城市更新会成为未来城市发展的主旋律。从居民自发的选择提取维修基金并用于小区更新来看，其积极性并不高，甚至部分居民对此并没有明确的意识。于是，通过政府公共账户介入的方式，能够提高居民的参与度，改善周边环境，并带动实物量的增长。

房企改变融资模式已经是未来趋势，从信用转移至实物的过程将持续推进，填补实物量比填补信用更为重要。无论是对预售制度的改革、还是针对融资模式的进一步创新，房企发展的核心竞争力从信用向实物转移的方向已经确立。相比于信用的填补，我们认为，实物量的填补更加关键，预计房屋养老金的探索速度并不慢。维持板块的两端配置建议，一方面选择低杠杆的龙头企业，推荐招商蛇口、中新集团、保利发展等，另一方面关注重组进展，受益标的为旭辉控股集团、融创中国等。

风险提示：市场需求加速下行。