近期，工商银行披露2024 年三季度报告。24Q1~3 营业收入、PPOP、归母利润同比增速分别为-3.82%、-5.28%、0.13%，增速分别较24H1 变动+2.22、+2.9和+2.02 个百分点，营收和盈利增速改善，年化加权平均ROE 为9.77%。累计业绩驱动上，规模增长、其他非息、拨备计提是主要正贡献，息差和成本收入比形成负贡献。

核心观点：

亮点：

（1）净息差平稳。公司披露的前三季度日均净息差1.43%，较上半年持平。考虑到近期存量按揭利率下调等影响，预计四季度净息差仍有小幅下行压力，但从趋势上看下行压力较前期减小。明年来看，息差仍面临多重下行压力，但降幅有望收窄。

（2）不良率稳定，拨备覆盖率小幅上升。受益于良好客户基础，工行总体资产质量保持稳健。Q3 末不良贷款率为1.35%，环比持平，保持近年较低水平。不良贷款拨备覆盖率220.30%，环比+1.87pct，资产质量整体稳健。

（3）资产规模稳健增长。2024 年三季度末总资产同比增长8.7%至48.4 万亿元，增速略高于上季度末，增长更加稳健。其中贷款总额同比增长9.0%，存款同比增长1.8%。公司三季度末核心一级资本充足率13.95%，较年初变化不大。

关注：（1）存款“挤水分”影响持续，存款增速低迷。主要受金融数据“挤水分”影响，今年Q2 开始存款增速明显回落，Q3 存款增速1.8%，延续下滑趋势。同时，上半年工行存款定期化程度随行业上升，一方面是由于企业活期存款受“挤水分”负面影响较大，另一方面是由于需求较弱背景下个人与企业部门资金循环仍受阻。

（2）手续费及佣金收入继续明显下降。Q3 手续费及佣金收入下降仍较为明显，预计仍主要是受降费政策、资本市场表现较弱、居民消费放缓等因素影响，财富管理、资产管理、担保承诺、银行卡等业务对手续费拖累仍较大。3Q24 其他非息收入594 亿元，同比增长17.5%，主要是公允价值变动收益增长较多。

投资建议：工商银行作为国内最大的商业银行，拥有夯实的客户基础、突出的成本优势，同时工行作为能够稳定分红的高股息品种，红利配置价值值得关注。

鉴于24 年业绩增速较23 年略有下行，我们预测24/25 年盈利增速为-1.5%/-3.3%。我们维持“强烈推荐”评级。

风险提示：金融让利，息差下降；稳增长政策不及预期，经济修复不及预期。