核心观点

5 月12 日，央行公布24 年4 月金融数据，点评如下：

4 月社融、信贷、M2 增速继续明显回落，M1 增速转负，信贷回落符合我们预期，但社融和货币增速回落幅度超出我们预期。从数据来看，社融低于预期是多方共振，放大了小月数据的波动，尚能理解，但在信贷+政府债仍有正增长情况下，M2、M1 增速放缓幅度明显超越了季节性，我们尝试拆解。

通过各种数据拼图来看，4 月货币增速放缓的影响因素可能如下：虽然财政处于扩张过程中，但是消费和地产恢复有限，信贷和政府债形成的货币创造有限，其中对公存款承压更多，同时居民和企业存款对于理财以及基金的多元化配置对于存款增长形成制约，且银行体系对广义基金等非银体系的净融出下降，导致宏观上货币创造大幅减少，而广义基金份额上升，同时杠杆下降。央行在一季度货币政策执行报告专栏中指出，近年来，随着我国经济转型升级和高质量发展，我国信贷增长与经济增长的关系趋于弱化，银行 GDP 初核方式改革（参看我们前期报告《银行 GDP 初核方式改进的两重意义》）、手工补息政策以及央行提示长债利率风险等对于广义基金降杠杆有一定短期影响。

投资建议：4 月金融数据弱于预期，社融端体现了实体需求有待增强，货币端还额外体现了居民金融资产配置结构的影响。短期来看，财政稳步扩张，但是地产和消费恢复偏弱，实体需求有待进一步提升，但拉长看，信贷增速下降现象可能反映出，随着我国经济转型升级和高质量发展，我国信贷增长与经济增长的关系趋于弱化，因为相对于基建地产，制造业信贷需求小；相对于投资，消费的信贷需求小。未来核心关注点在于财政扩张向地产和消费需求扩张链条传导进程，这将带动价格预期上行，带动消费循环启动。从目前财政货币配合思路来看，积极的财政政策和稳健的货币政策将推动经济复苏。短期需求偏弱的体现可能会降低市场风险偏好，但随着财政发力加速，预期会逐步恢复。

银行标的上，目前H 股银行折价率处于历史高位，美债利率冲高回落，港股大行存在估值修复机遇，建议关注。A 股银行方面，虽然4 月金融数据一般，随着政府债发行加速，出口数据不错，地产政策也在逐步放松，实体经济预期会逐步恢复，建议关注资产质量优异的复苏类银行标的。

风险提示：（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）财政政策力度不及预期；（4）政策调控力度超预期。