负利率时代，欧元区银行盈利水平下降。欧央行2012 年7 月将隔夜存款利率降到零，2014 年6 月再降至为负。1996-2006 年欧元区银行业ROE 中枢约为12%。进入负利率环境后，ROE 中枢约降至5%左右。

净息差降至低位。20 世纪80 年代欧洲多个国家都完成了利率市场化改革，降息周期中，尽管存款利率也有所下降，但存款接近零利率后难以下降，因此负利率后银行业净息差持续收窄，2021 年降至1.2%的低位。其中企业贷款和按揭贷款新发放利率降至约1.3%，存款利率接近零。

不良率2014 年见顶，此后持续下行，但近两年资产质量有轻微恶化迹象。受次贷危机和欧债危机冲击，2014 年欧元区不良率超过8.0%。因此，政府当局加大不良资产处置的财政支持力度，同时，各国还采取其他各种有效措施。在一系列努力下，多国不良率均出现下降，2022 年9 月末欧元区系统重要性银行不良率降至1.79%。但近两年不良率出现小幅提升，2024 年3 月末不良率为1.91%。同时，商业房地产贷款、非金融企业贷款违约率自2022 年下半年以来也有所抬升，资产质量压力上升。

规模扩张缓慢，贷款占比小幅提升。2015-2017 年规模基本没有增长，2018 年至2024 年一季度贷款、存款和总资产年化平均增速分别为3.5%、4.4%和4.1%。2015-2019 年贷款占总资产比重从60%提升至65%，投资类资产配置比例下降，我们认为主要是负利率环境下，银行被动增加高收益信贷资产配置。

四家国际大行如何应对低利率环境？巴克莱银行、法国巴黎银行、桑坦德银行和德意志银行四家行应对策略差异较大。（1）桑坦德银行继续强化传统存贷业务，贷款占总资产的比重始终在60%以上，净利息收入占营收比重提升至75%。其他三大行积极拓展中间业务和交易业务，净利息收入占比低于50%。（2）信贷结构上，巴克莱银行和桑坦德银行零售信贷占约60%，德意志银行对公贷款占约60%。其中巴克莱银行2023 年末按揭已占贷款总额的50%，桑坦德银行按揭和消费贷款均是重要投放领域。（3）信贷投放区域上，巴克莱银行进一步强化本土经营，德意志银行则加大欧洲之外区域扩张，桑坦德银行长期采用欧洲区域多样化经营策略。四家大行虽采取了不同的经营策略，但负利率环境下盈利能力均大幅下降。

投资建议：当前我国银行板块估值处于低位，维持“优于大市”评级。个股方面，一是对于追求低波动、绝对收益的资金，建议关注股息率较高且稳定的银行，推荐招商银行、国有大行；二是从成长性方面，建议关注营收利润增长均较快的常熟银行、瑞丰银行。

风险提示：经济复苏不及预期，不良暴露和净息差下行拖累业绩。