尽管2024 年的以旧换新政策透支了部分需求，我们预计2025 年中国乘用车销售仍有韧性，我们预测2025 年新能源车零售销量市占率将达到57.8%。我们认为2024 年的部分行业特征如价格战、新车型重要性提升等将在2025 年延续，同时我们也将看到一些新的趋势，如行业或初现整合之象、投资者更加关注企业盈利等。

尽管面临更多挑战，2025 新车销售仍具韧性。我们估算今年的以旧换新政策透支了约150 万台的需求，导致我们预期2025 年中国乘用车零售销量将同比下滑2%到2,308 万辆。我们预期在海外销量提升及补库存的助力下，2025 年中国乘用车批发销量将同比上升3.8%。我们评估了自主品牌在全球60 个主要国家的渗透率及发展潜力，预计海外销量在5 年左右的中期维度潜在规模约为每年700 万辆（今年自主品牌约400 万台）。我们预计2025 年中国乘用车出口将提升至550 万（其中自主品牌465 万台），同比增长10%，低于2024 年的21%，主要出于对地缘政治风险的担忧。

自主品牌新车型继续领先，插混车型市占率进一步提升。我们预计2025年中国新能源车零售和批发销量均同比增长22%到1,335 万辆和1,490 万辆。欧洲由于碳排放标准收紧，2025 年新能源车的销量或超预期。2025年，自主品牌的新车数量将数倍于外资品牌，我们预期自主品牌2025年在新能源车和燃油车市场的市占率都将进一步提升。2025 年，新能源车型将占据84%的新车数量，更多的增程、更大尺寸且具有性价比的车型将上市。我们预期2025 年自主品牌批发销量的市占率将达到70%，插混（含增程）在新能源市场的批发市占率将达到45%。

投资策略：我们认为2024 年是中国新能源车行业走向成熟的一年，尤其当我们看到四线及以下城市的新能源市占率已经达到38%，且新能源车的价格带分布已几乎与燃油车一致。2025 年新能源车或将在大部分价格带及车型级别上占据主流地位，这意味着另辟蹊径的差异化打法将越来越难，而性价比和品牌力将成为关键。销量前20 的新能源车型所属品牌从2023年的7 个降到2024 年前10 个月的5 个，而性价比更要求车企的技术能力和规模效应。这也意味着留给落后品牌追赶的时间已然不多，2025 或将开始看到行业整合迹象。同时，我们认为投资者在2025年将更加关注企业的盈利能力，对亏损的容忍度进一步降低。

推荐标的：新车成为爆款的可能性以及盈利能力的改善是我们选股的关键指标。整车厂中我们首选吉利汽车和小鹏汽车，因为这两个车企似乎从最近推出的车型中找到了成功的关键点，这也让我们对其后续车型成为爆款的信心增加。汽车服务板块，我们推荐途虎，因其更受益于目前的消费降级。