点评

价格同比下滑及费用率提升共同影响业绩下滑

报告期内，公司主营业务主要分为煤炭采选业、电力生产业、基本化学原料制造业、水泥制造业、铁合金冶炼业五大类，其中基本化学原料制造业收入占比为68.59%，为公司最主要收入来源。分产品看，除电力、片碱、液碱营业收入较去年同期增长20.79%、46.95%和21.93%外，公司其他产品由于上半年产品价格下跌，收入均有不同程度的下跌。其中收入占比最高的PVC（收入占比为51.77%）受下游需求疲软影响，均价较去年同期下降约1200元/吨，造成其收入较去年同期下跌13.68个百分点；收入占比为20.97%的煤炭和17.42%的硅铁收入较全年同期分别下跌了8.33个百分点和11.08个百分点。多数产品不景气造成公司整体营业收入在报告期内呈现下滑的态势，同比下滑约5.07个百分点，同时，由于收入跌幅要多于成本跌幅，故综合毛利率仍较去年同期下跌1.85个百分点。

报告期内，期间费用率为13.19%，同比增加了0.76个百分点。其中管理费用率为7.84%，同比增加2.44个百分点，主要是君正矿业原煤产销量上升，煤炭经营税费较去年同期大幅增加所致；财务费用率为1.79%，同比下滑1.09个百分点，主要原因是银行借款平均余额低于去年同期；销售费用率为3.56%，同比下滑1.84个百分点。

氯碱行业景气恢复尚需时日，下半年压力有增无减

2012 年上半年，全球经济活力减弱及国内经济增速下滑，宏观经济走势较为严峻，导致氯碱产品市场低迷。目前PVC价格依然徘徊在6400元/吨左右的低位，虽然进入传统旺季，但尚未有回暖迹象。

预计下半年在宏观经济走势不明朗以及房地产调控措施短期难放松的背景下，国内PVC价格仍将疲软。加之，进入8月份，烧碱价格也有松动迹象，下半年行业压力或将超出上半年。

加快推进项目建设进度，增强发展后劲

乌海君正化工利用募集资金建设的年产40万吨PVC/烧碱项目已达到设计产能，利用自有资金建设的年产30万吨电石和20万吨气烧白灰窑项目顺利投产。一方面扩大了公司主营产品电石法PVC生产能力；另一方面实现了PVC生产所需的电石全部自我配套，“煤-电-电石-氯碱”产业链更加完善，公司长期的竞争能力得以提高。

鄂尔多斯君正利用超募资金建设的年产60万吨PVC/烧碱及电石配套项目一期工程按计划进展顺利，其中50万吨/年电石项目已于今年8月完工，即将进入试生产阶段；氯碱项目进展过半，预计明年可以投产，届时公司主导产品电石法PVC生产能力将成倍增加，利用其完整产业链带来的成本及资源优势，或可成为公司未来利润增长点。

我们预计内蒙君正2012-2013年业绩分别为0.32元、0.42元,给予“中性”评级

业绩方面，我们预测公司2012－2013年收入分别为35.37亿元、59.26亿元，分别同比增长-4.59%、67.52%。归属于母公司净利润为4.11亿元、5.43亿元，分别同比增长-29.08%、32.24%。我们预计内蒙君正2012－2013年每股收益分别为0.32元、0.42元，按照8月28日收盘价，对应动态市盈率分别为19倍和15倍，给予中性评级。

风险提示

（1）地产调控政策继续加紧，对PVC产品需求缩量；（2）需求低迷，PVC产品价格下跌；（3）烧碱产品价格下跌。