核心观点：

上半年业绩同比下降33.01%，主要系疫情影响导致工程收入下降。

2022 年上半年公司实现营业收入24.79 亿元（同比-35.35%），归母净利润2.78 亿元（同比-33.01%），低毛利率工程承包类业务受疫情影响大幅下降，但公司垃圾焚烧运营业务整体垃圾量仍显著提升。因此我们看到公司毛利率同比提升8.1pct 达31.7%，净利率持平，主要系负债增加所导致的期间费用率提升。上半年调整后经营性现金流同比增加约1500 万元，对应公司上半年净现比达160%。

产能投运带动公司焚烧处理量大幅提升，同时吨垃圾发电量持续增长。

公司现有运营生活垃圾焚烧项目27 个，上半年共计入厂垃圾693.01万吨，同比增长23.61%（含委托运营的老港一期、二期），垃圾焚烧上网电量24.1 亿度，同比增长32.96%，反映了公司垃圾焚烧项目投运带来的处理量提升。公司上半年吨垃圾上网电量达348.04 度，近年来持续提升，反映运营能力增加。在运污水处理厂4 座，共计处理污水2.2 亿吨，日均处理量为121.21 万吨，与去年同期基本持平。

“焚烧+”模式加速扩张，升级增长引擎。公司积极拓张焚烧+，在布局中转站、餐厨等项目的同时，持续拓宽固废处理领域，2021 年新增湖北省中部工业废弃物综合处置项目，今年上半年新增兰陵县农牧固废无害化处理及资源化利用项目，年处理农牧固废11 万吨，生产有机肥4.4 万吨/年。公司目前加速扩张固废产业链，期待更多领域项目落地。

盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024 年归母净利润分别为6.3/7.4/8.2 亿元，按最新收盘价对应PE 分别为17.4/14.9/13.5 倍。公司在手焚烧项目处理费高于同业公司，且融资成本较低，给予2022 年20 倍PE，对应合理价值11.30 元/股，维持“买入”评级。

风险提示。新订单获取速度低于预期；补贴发放速度低于预期等。