事项：

公司发布2024 年业绩报告，实现营收10671.72 亿元，同比下降6.22%；归母净利润为222.15 亿元，同比下降14.87%；扣非归母净利润为213.25 亿元，同比下降13.24%。

评论：

营收及归母净利承压。1）公司2024 年实现营收10671.72 亿元，同比下降6.22%；归母净利润为222.15 亿元，同比下降14.87%。营收下降主因工程承包、房地产业务下降。期间费用率提升0.4 个百分点至5.9%，主因财务费用率提升0.33 个百分点。2）公司整体业务承压，工程承包、规划设计咨询、工业制造、房地产开发、物资物流及其他业务分别实现营收（分部间抵消前）9312、180、234、719、869 亿元，同比分别下降5.68%、3.89%、2.52%、13.67%、9.39%。

未完成合同额为营收720%，绿色环保新签合同额同比增长24%。1）2024 年新签合同总额3.04 万亿元，完成年度计划的 101.20%，同比下降7.80%。2）分业务来看，工程承包、绿色环保、规划设计咨询、工业制造、房地产开发、物资物流、产业金融、新兴产业新签合同额分别为23,286、3,168、205、423、977、1,975、91、245 亿元，同比分别-10.36%、+23.79%、-31%、+1.27%、-21.02%、-8.75%、-16.12%、+36.47%。公司积极发展新兴产业，加大新兴项目的承揽，加快转型升级步伐，订单快速增长。3）截至2024 年末，公司未完合同额合计7.68 万亿元，约为营收的720%，保障未来营收规模。其中境内、境外业务未完合同额分别为6.22、1.46 万亿元，分别占未完合同总额的80.95%、19.05%。

毛利率微降，有息负债规模提升影响净利润。1）2024 年公司毛利率为10.27%，同比下降0.12 个百分点，工程承包、规划设计咨询、工业制造、房地产开发、物资物流及其他业务毛利率分别为8.75%、41.96%、22.35%、10.92%、9.17%，同比分别-0.12、-1.31、+0.52、-1.29、+1.23 个百分点。2）期间费用提升0.4 个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别-0.01、+0.03、+0.06、+0.33个百分点，财务费用率提升较多主因有息负债规模增加。

投资建议：公司订单充足，营收阶段性承压，我们预测公司2025-2027 年EPS至1.67、1.70、1.73 元/股，对应PE 分别为5x/5x/5x。根据可比公司估值法及历史估值，我们给予2025 年6xPE，对应目标价10 元/股，给予“推荐”评级。

风险提示: 基建投资不及预期，回款不及预期，地产销售不及预期