中国西电：输变电一次设备龙头企业

公司是我国最具规模的高压、超高压及特高压变电一次设备制造企业之一。公司先后为我国第一条1000kV 特高压交流工程、第一条±800kV 特高压直流工程提供成套装备，深度参与了我国特高压工程全部的壮阔历程。公司拥有完善的一次设备产业链布局，设有陕西、四川、辽宁、山东、江苏、上海、广州等多个制造基地，业务辐射全国。公司历史营收保持稳定，利润波动相对较大，与超高压、特高压工程周期有明显联系，我们预计未来随着特高压与主网高峰再度来临，公司盈利能力或可显著改善。

特高压引领电网业务实现突破

电网业务是公司的中坚业务，从历史表现来看，特高压和主网工程起量周期，公司往往有着较好的成长性和盈利能力。目前，特高压交直流工程已经进入起量周期。2023 年，国网特高压设备各批次合计招标415.4 亿元，同比增长11 倍。公司参与的十多种设备招标合计中标79.3 亿元，其中换流变压器、断路器、直流穿墙套管、开关等设备份额位居第一，组合电器份额位居第二，电抗器、电容器、换流阀系统等设备位居第三，中标表现良好。2023 年，国网输变电项目变电设备招标总金额达677 亿，同比增长34.4%，公司在所有参与的主要规模化企业中，中标金额和同比增速均排名第一，同比增长72.9%，整体份额达到7.89%，市场开拓效果显著。

2024 年2 月，发改委、能源局发布《关于新形势下配电网高质量发展的指导意见》，未来国内配电网建设投资有望迎来加速拐点，配电网相关产品需求有望增长，助力中国西电再上台阶。

国际、网外、管理持续再赋能

1）国际方面：公司依托子公司西电国际开拓国际市场，依托子公司西电埃及和西电印尼、孙公司西电马来等布局了全球产业基地。XD 已经成为国际知名品牌，与GE、ABB 等国际巨头品牌同台竞技，2021 年和2022 年公司海外业务收入分别达到42.55 亿元和29.8 亿元，占当年营收比例分别为29.6%和16.4%，目前已出口至世界100 余个国家和地区，同时已成功进入德国、美国、新加坡等发达地区。2）网外方面：2023 年，公司深挖电源和工业用户市场，扩大市场覆盖面和参与度，实现多项产品在轨道交通、数据中心等公用基础设施行业“零”的突破，其中西电西变在电源市场累计中标同比提高79%，西开电气在发电机断路器及抽蓄项目中标同比提升214%，核电市场同比提升166%。2024 年初，西电实现市场“开门红”，成功中标通威高效晶硅太阳能电池智能工厂220 千伏变电站新建工程等。3）管理方面：中国电气装备集团在采购、人事、财务、产能、科技创新、市场营销等多方面进行管理协同和创新，极大地提升了集团整体的发展动能和中国西电的经营意志。另外，“数字西电”将进一步推进公司传统产业全链条自动化、数字化、智能化改造升级，赋能降本增效。

投资建议

综上，我们认为公司电网业务订单的“质”与“量”将显著提升，在国际、网外市场持续发力，提升产品竞争力。我们预计在中国电气装备集团的领导下，公司2024、2025 年归属母公司股东净利润分别约12、18.3 亿元，对应估值分别为32、21 倍。维持“买入”评级。

风险提示

1、电网投资方向不及预期；2、电网工程推进不及预期；3、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。