强烈推荐杭齿前进(601177)并不是基本对行业和公司基本面反转的判断,而是基于国企改革和土地价值重估的预期,公司作为杭州60年历史的老国企,面临着国企改革和搬迁,厂区土地按商业用地市价重估约60亿。另外,我们对比了中国重工和广船国际的估值,认为杭齿作为拥有多项军品生产资质、重点配套军船的龙头企业,股价表现远远落后于行业。合理估值15-17元,还有50%空间。1、2014年业绩略低于预期,预计2015启稳。
杭齿前进2014年实现营业收入17.66亿元,较上年同期下降4.55%;归属于上市公司股东的净利润2025.2万元,较上年同期下降11.92%。公司船用齿轮箱产品、风电及工业传动产品比上年有一定幅度的增长,而工程机械变速箱产品、汽车变速器、摩擦及粉末冶金产品等业务板块较上年同期有所下降。2015年公司工作目标是稳中求进,力调结构,促进军品和风电产品增长。2015年公司营业收入目标为17.5亿元,期间费用控制在4.01亿元以内。
2、公司继续牢牢占据船用齿轮箱国内第一的地位。
公司船用产品包括船用齿轮箱、液压离合器,离合变速箱以及可调螺距螺旋桨、固定桨、侧向推进器、全回转推进器等产品,广泛应用于渔船、运输船、工程船、特种舰船、远洋大功率船等各类船舶,产品通过中国CCS、法国BV、德国GL、英国LR、美国ABS、日本NK、挪威DNV、俄罗斯RS、韩国KR等船级社的认可。2014年在远洋渔船、特种舰船、执法公务船、船用推进系统成套销售等高端船舶配套市场销量增长明显,新开发了欧洲荷兰、南美阿根廷的船机新市场。公司船用齿轮箱研发及制造能力处于国内领先水平,负责起草了《船用齿轮箱技术条件》、《船用中速柴油机齿轮箱》等国家及行业标准5项,产品系列型谱完整,传递功率范围涵盖10KW~10000KW,其中GW族系大功率船用齿轮箱、倾角传动游艇齿轮箱达到国际先进水平,国内船用齿轮箱市场占有率约2/3。不过,2015年渔船需求可能暂时下降。2014年农业部出台《远洋渔船船型标准化工作方案》,该方案提出,在2014年先评定出金枪鱼、鱿鱼、秋刀鱼等3类渔船标准化船型,然后逐年递增,计划到2020年,远洋渔船标准船型覆盖主要远洋作业区域,新建远洋渔船标准化率达到80%。新建渔船审批趋严,将直接导致近期渔船建造项目的减少,而推广标准化船型,渔船改造和升级又给高端船舶制造企业和配套企业带来机会。
3、2015年重点提高军工产品和新领域市场占有率,着力加强军工产品业务,加大对特种舰船齿轮箱及推进系统、军用特种车辆传动装置的市场开拓。
“十二五”、“十三五”是我国海洋防御力量迎来发展的十年,无论是大型军用舰船、护卫舰还是小型的海监船、渔政船进入了更新升级的阶段,预计十三五我国舰船建设数量将增长50%以上。杭齿可以配套大型军用舰船,公司拥有多项军工产品生产一级资质,国内配套军船较多的还有中国重工旗下的重齿。
4、2015年一季度工程机械需求依然疲弱。
工程机械行业持续低迷,一方面工程机械行业的销售下降,同时竞争加剧,公司相关产品销售回款和盈利水平都有下降,期待下半年一路一带对需求的拉动。2014年公司的装载机变速箱市场占有率约为10.4%,压路机变速箱市场占有率约为18.4%,平地机变速箱市场占有率约为56%,在专业配套企业中仍然位居业内第一。公司推出了多种新型电液控制变速箱,并新增多家主机厂客户,开拓了勘探钻机等工程机械新领域。
5、2015年风电相关产品销售开始发力。
在风电增速箱领域,公司覆盖至1.5 MW~5MW的产品型谱,配套的产品品种和客户数量逐渐增加,上升势头已经显现。2014年11月国务院办公厅公布《关于印发能源发展战略行动计划(2014—2020年)的通知》,通知指出要“大力发展风电”;通知要求,重点规划9个大型现代风电基地以及配套送出工程,以南方和中东部地区为重点,大力发展分散式风电,稳步发展海上风电;到2020年,风电装机达到2亿千瓦,风电与煤电上网电价相当。
6、汽车变速器规模尚小,但新能源汽车变速器有望进入快速道。
公司正在研发AMT自动汽车变速器、新能源汽车变速器产品,其中新能源汽车变速器销售收入今年将超过千万元。公司自上世纪80年代起发展汽车变速器,先后引进意大利菲亚特轻型客车变速器技术、法国标致轿车变速器技术及雷诺商务车变速器技术等,通过消化吸收研制出HC系列、T系列等适用于重型汽车、大中型城市公交客车、公路客车和商用车等的汽车变速器。随着新能源汽车的发展,公司联合国内大型汽车集团、知名高校,开发纯电动及混合动力汽车变速器,产品应用于纯电动客车及混合动力轿车等领域,但是因为目前各家新能源汽车技术路线不同,因此结构差异较大,尚未形成批量销售。近年来,积极开发AMT自动汽车变速器,产品应用于大、中型城市公交客车,提高公交车司机的驾驶舒适性。
7、虽然受经济增速放缓影响,杭齿业绩欠佳,但是公司技术实力雄厚。
2014年新增授权专利39件,其中发明专利3件,公司共拥有233个专利,其中发明专利18个。2014年完成75项新产品设计开发,其中大功率轻型高速船用齿轮箱、双机并车船用齿轮箱、AMT汽车变速器、电动汽车差减速器产品样机已得到用户使用认可,现已进入小批量试制和供货。
8、关注国企改革和土地升值预期。
目前浙江省、杭州市已出了国企改革相关的文件,但是萧山地区还没有下达。但是,萧山区原有三大国有企业——杭齿厂、杭发厂、杭二棉厂,目前,杭发厂原址已矗立起顺发旺角城,占地200余亩,总建筑面积约45万平方米,是纯粹大户名宅;杭二棉厂地块在经历长达近5年的搬迁、做地和静置后,2015年4月27日2宗位于萧山城区的地块最终拍卖,总价10.84亿,2宗地块面积5.5万平方米,地面价格2万/平方米;杭齿厂是萧山区国企“三兄弟”中目前仅剩的唯一一宗尚未搬迁和出让的工厂。公司位于萧山西山公园的萧然山脚下,土地大约500亩(33.3万平方),毗邻杭州西湖的“姐妹湖”湘湖,周围还有杭州乐园、湘湖旅游度假区等景观。杭齿厂拥有55年的历史,萧山区城市规划已经将杭齿区块规划为文教区和旅游度假区,因此,杭齿未来搬迁至新工业区已是必然,而这片土地无疑是房地产开发商眼中的肥肉。萧山区正处于城市化和国企改革浪潮下,杭齿有国企改革、搬迁和土地价值重估的预期,按2万元/平方米的地价并考虑搬迁补偿,50%的工业用地转换成本,这块土地给杭齿带来的增值应该在30亿左右。
9、杭齿前进公司绝对价值被低估。
由于船舶和工程机械行业基本面不佳,我们重点参考PS和PB,可比公司平均为4倍和3.6倍,我们保守的取PS2.5倍、PB2.5倍,估算公司合理市值约40亿,目前估值相对合理,但是要考虑未来国企改革可能带来的股权变化、厂区搬迁、旧土地拍卖,杭齿隐含的土地价值尚未被市场发现,公司的合理市值应该在70亿,还有50%的空间。风险因素:推荐杭齿主要基于国企改革和土地出让的预期,但是这个进程可能3-5年,并存在一定的不确定性。
