投资要点

轮胎出口频遭“双反”已十年，主要品种皆受波及。继美国2007 年对中国非公路轮胎（OTR）发起“双反”，2009 年对乘用及轻卡轮胎（PCR）采取“特保”，2015 年8 月对PCR 轮胎“双反”终裁，2016 年2 月对卡客车轮胎（TBR）“双反”调查，2018 年3 月美对华PCR 轮胎“双反”第一次行政复审终裁如期发布。至今三类主要轮胎品种OTR、PCR、TBR 均已卷入“双反”，涉案金额约34.89 亿美元。除TBR“双反”应诉首胜，PCR、OTR 均需面临年度复审并结清税款，轮胎企业对抗“双反”任重道远。

出口结构迅速调整，美降欧升。受“双反”调查屡次冲击，轮胎出口结构中对美阶段性萎缩，2009-2011 年由从24%降至15%，2014-2017 年由21%降至12%，其中机动小客车用轮胎同比增减变动幅度最大。欧洲是同期最大补充，2016 年轮胎对欧出口占比首超美国，约15%，却难抵轮胎出口欧美整体份额下滑，2014-2016 年由33%降至28%。

市场重心逐步切换，内销地位提升。国内物流和汽车消费带动轮胎需求，PCR 和TBR 轮胎消费结构中出口占比持续下降，2014-2017 年由64%减至59%；内销份额持续提高，2014-2017 年国内PCR 消费占比由32%增至39%。伴随行业内销市场地位提升，出口市场集中度下降，轮胎出口风险适度降低。

龙头提前布局海外，突围行业困境。龙头企业及时调整贸易结构，通过海外建厂规避税费，目的地大多数集中在泰国、越南、马来西亚等东南亚国家，部分企业选择布局美国，以弥补“双反”影响下的美国市场缺口。由于美对华PCR 轮胎进口份额走低（-3.9%），对泰等国进口份额同步增长（+4.2%），利好布局当地的中国企业。

复审终裁税率减轻，产能出清继续。此次复审终裁主要用于（1）决定企业所缴保证金有多少应该转化为“双反”税；（2）决定下一年度企业要交多少比例的保证金。部分企业复审税率有10%~30%的减轻，对国内轮胎短期出口反有提振。但是反倾销全国税率企业及未被复审企业税率维持不变，外销受阻+内销竞争加剧将持续促进低端产能出清，提升行业集中度。

风险因素：原材料价格波动，欧洲、印度等地区国家对华轮胎双反，内销需求拉动不足。

投资策略：我们认为，贸易摩擦短期内不会停止，随着“双反”影响下国内轮胎出口市场集中度及对美依存度下降，内销市场地位提升竞争加剧，低端产能将进一步出清，行业洗牌加速。龙头企业在存量博弈中通过海外产能布局拓展国际市场、品牌和渠道上加码打开内销市场有望脱颖而出，实现增收。考虑到轮胎行业2018~19 年存在盈利修复、渗透率提升和集中度提高的三期推动因素，维持行业“强于大市”评级。重点推荐在海外已有或拟有产能布局，且受益于集中度提升的国内轮胎巨头玲珑轮胎（泰国）、三角轮胎（美国拟建）；建议关注赛轮金宇（越南）、青岛双星（与锦湖正展开新一轮收购谈判）。