报告摘要：盈利能力稳步提升，2020 年业绩提升空间大。天风证券是一家拥有全牌照的综合类上市证券公司，在2019年被评为A类AA级券商。近5年公司营业收入整体成上升趋势，年均复合增速达4.6%；

归母净利润由于计提大额资产减值而有所下降。2020 年随着经济的恢复，资本金的补充，收购恒泰带来的业务增长和资本市场深化改革各项利好政策的出台，公司盈利能力有望回升。

证券经纪业务：转型财富管理，有望实现弯道超车。2019 年，行业竞争激烈，公司经纪业务业绩承压下滑。收购恒泰证券为公司经纪业务提供补充，聘用招行财富管理元老王洪栋更是大大提升了团队专业度。今年公司提高财富管理业务地位，有望通过基金投顾业务实现弯道超车，从稳定战略地位、提升服务质量、培养专业能力三方面打造券商财富管理护城河，成为财富管理新锐券商。

投行业务：业绩稳居前列，打造全能投行。19 年公司投行实现收入7.35亿元，同比+89.23%，债承和并购业务位居行业第一梯队。

丁晓文、吕英石领衔投行和并购，投行业绩有望稳中前进。资管业务：子公司获批，规模稳步提升.公司受托资金规模优势明显，2019 年底受托客户资产规模1674亿元。此外，天风资管子公司获批，并通过恒泰证券将新华基金收入囊中，业务规模大大拓展。

自营业务：业绩增长，规模扩张，固收自营有望再创佳绩。2019年，公司自营业务净收入达11.98亿元，同比+283%，增速位居行业前列。收购恒泰后，公司自营证券规模有大幅提升。预计在翟晨曦的带领下，天风证券固收团队业绩有望持续提升。

投资建议：公司各项业务布局完整，今年是向龙头券商进军的元年，战略方向确定，各块业务都有业内专家领军，叠加牛市周期，业绩爆发可期，成长性凸显。我们预计公司2020-2022 年每股净收益分别为0.08、0.11 和0.13元。首次覆盖，给予“买入”投资评级。

风险提示：新冠疫情导致市场波动加剧、债务违约风险上升

投资逻辑：投资评级与估值

我们预计公司2020-2022年实现营业收入分别为56.43、71.05 和81.10亿元，同比增速分别为46.73%、25.90%和 14.16%；实现归母净利润分别为 5.62、7.56和8.54亿元，同比增速分别为82.45%、34.67%和12.90%；实现每股净收益分别为0.08、0.11和0.13元，以2020年5月25日的收盘价5.43元计算，对应的PE分别为64.46、47.87和42.40倍。公司各项业务布局完整，今年是向龙头券商进军的元年，战略方向确定，各块业务都有业内专家领军，叠加牛市周期，业绩爆发可期，成长性凸显。

首次覆盖，给予“买入”投资评级。

关键假设点

1.证券经纪业务获得恒泰证券的客户资源，抓住市场机遇积极进行财富管理转型；同时配股募资，资金重点投入财富管理业务和经纪业务。2.投行业务保持优势，公司战略看重叠加资本市场改革带来投行业务东风，业绩持续健康向上。3.资管业务继续强化主动管理品牌，发挥固定收益类产品优势。4.自营业务与恒泰结合，扩大自营证券规模，叠加配股增资，业务发展前景可期。5.私募基金业务获得公司大量资金补充，在未来几年将持续贡献业绩回报。6.2020年天风与恒泰财报并表，带动证券经纪、资产管理、自营业务的收入利润大幅提升。

有别于大众的认识

市场普遍认为天风是中型省级券商，各项业务受到龙头券商挤压，发展渠道单一，业务空间不大，难以弯道超车，多数时间是跟随市场牛熊走势波动。

我们认为，天风证券董事会确定了公司的战略目标，将公司未来发展定位为龙头大券商。公司大领导举旗定向后，公司各项业务向业内顶尖水平方向部署。最近3-4年，公司从证券研究业务开始突围，研究能力从名不见经传迅速跻身行业前十，以产业链研究协同带动各项业务风生水起。公司近几年重点部署各项业务板块，收购恒泰补齐业务短板，广纳人才，投行、经纪、资管、自营、研究等业务掌门已部署到位，今年有望持续发力。今年是其迈向龙头券商之路的元年，恰逄资本市场改革推进，财富管理业务兴起，基金投顾业务有望突破，公司有望复制招商银行在财富管理方面的成功经验，3-5 年后有望实现弯道超车，挤进龙头券商之列。

股价表现催化剂

1.配股募资对公司自营、证券经纪、私募基金业务的助力作用。2.各项业务请来业内大拿担任掌门；收购恒泰，双方优势互补，驱动股价上升。3.2019年资本市场制度改革全面铺开，科创板推出、再融资新规、创业板注册制改革等一系列政策利好券商业绩。4.2020 年，超预期的政策宽松，释放大量流动性，降低公司融资成本，一系列利好政策提升市场风险偏好。

核心风险提示

1.新冠疫情导致市场波动加剧2.经济下行，债务违约风险上升。