核心观点：

24 年初至今，红利策略占优背景下，受益于自身低估值、央企市值管理考核落地、一揽子化债政策催化三重因素叠加，八大建筑央企股价普涨。根据Wind，累计看，从24 年1 月2 日至25 年1 月31 日，中建/ 中铁/ 铁建/ 交建/ 中冶/ 电建/ 能建/ 化学股价累计分别上涨23%/8%/17%/30%/4%/7%/9%/20%，八大建筑央企股价均实现上涨，其中，中建、交建及化学涨幅较大，从基本面数据看，前期中国建筑、中国交建及中国化学业绩及订单表现相对优异。从市场表现看，八大建筑央企前期上涨主要受益于红利风格及国务院国资委市值考核预期催化，后期主要受益于一揽子化债政策及市值考核政策发布落地。

24 年国内能源电力/新兴领域新签优于基建、市政、传统房建，海外景气度优于国内；Q4 单季度新签转暖。根据公司经营数据公告，中国建筑/中铁/铁建/交建/中冶/电建/能建/化学24 年新签订单同比+5%/-12%/-8%/+7%/-12%/+11%/+10%/+12%，其中，中铁、铁建及中冶24 年新签订单出现下滑。结构上看，交建新兴领域订单同比+46%，电建能源电力订单同比+24%，能建传统能源工程订单同比+58%，铁建绿色环保/新兴产业订单同比+24%/+36%，化学化学工程订单+6%。国内结构有所调整优化，其中能源电力等细分业务呈现高景气。Q4 新签订单同比-1%/-9%/+4%/+3%/-20%/+26%/+23%/ +93%，Q4 订单好于全年订单，预计主要受益于一览子化债政策下、地方投资预期转暖。从行业层面看，根据国资委，24 年中央企业固定资产投资5.3 万亿元、同比+3.9%，其中四季度央企投资节奏明显加快，同比增速达11.3%。分区域看，除中国电建外，24 年建筑央企海外订单增速均好于国内订单增速，工程服务出海及“一带一路”投资建设仍是央企重要布局方向。

前瞻看，一方面24Q4 现金流有望小幅改善，25 年大建筑央企业务承接进一步回归本源、化债政策稳步修复资产负债表，估值有望稳步修复。根据公司三季报，24Q1-3，八大建筑央企营收5.0 万亿元，同比-3.9%。归母净利润1153 亿元，同比-9.8%，我们预计八大建筑央企24 年全年整体业绩或继续承压，随着化债政策及资金投放加速， Q4单季度业绩及现金流或将小幅好转。展望25 年，供给端，财务、市值双重考核“指挥棒”下，头部建筑央国企有望逐步回归工程服务业务本源、更多精力聚焦项目回报收益和平衡资金周转，估值有望稳步修复，“强者恒强”行业趋势有望强化。

投资建议：化债背景下看好资产质量提升，化债有望推进建筑央企应收账款回收，带动资产质量改善，推荐破净建筑央企，关注中国铁建、中国交建、中国建筑、中国中铁、中国中冶、中国电建、中国化学等。

风险提示：公司订单不及预期；项目推进较慢；基建资金来源不足。