本报告导读：

2024 年国庆假期出行需求旺盛，其中航空客流再创历史同期新高，估算客座率超2019 年同期，并部分对冲票价同比下降。提示短期油价波动不改航司长期价值。

投资要点：

国庆假期出行 需求旺盛，客流量再创新高。2024年国庆假期拼假效应明显，“请2 休10”长假充分释放旅游及探亲需求，出行需求增长旺盛。根据交通部统计，国庆假期7 天全社会跨区域人员流动量超20 亿人次，同比2023 年增长3.9%，较2019 年增长23%，超交通部节前预测较2019 年日均增长19.4%的增幅。从主要交通方式来看，客流量均再创历史新高。国庆假期7 天较2019 年同期，1）铁路：客运量增长28%；2）民航：客运量增长22%；3）公路：人员流动量增长23%。从客流节奏来看，错峰出行特征明显，节前9 月27-28 日客流启动，节中客流受益错峰返程亦保持高位。

航空客座率创同期新高，部分对冲票价同比下降。1）航空客流：国庆假期7 天同比增长11%，较2019 年同期增长22%（暑运18%），再创历史同期新高。从客源结构看，儿童与老年旅客占比同比均稳中有升；从目的地看，国内分散且下沉，国际日韩泰仍是热门并较暑运继续增班，欧洲较2019 年增班明显。2）收益管理：国庆假期客座率同比提升约4 个百分点至86%的高位，亦超过2019 年同期。

考虑国庆拼假与错峰出行带动客流提前启动，以及2023 年国庆假期前票价松动基数影响，估算9 月28 至10 月8 日国内含油票价同比回落近一成，票价同比降幅小于市场预期。2023 年航司实现机队周转逐步恢复并执行价格优先策略，2024 年部分航司灵活收益管理而快速恢复客座率，国庆假期客座率新高部分对冲票价下降。预计未来航空供需将继续恢复，2025 年票价收益表现值得期待。

油价短期波动不改航司长期价值。燃油成本占航司成本近四成，油价波动不改航司长期价值，油价对盈利影响亦取决于供需。我们提示航空具有油价下跌期权，是基于继续看好中国航空市场供需恢复，考虑票价市场化与机队增速放缓，待供需恢复中国航司盈利中枢上升将超市场预期。油价中枢已同比下降，提示Q4 淡季供需承压或将转化为票价下降，而春运暑运等旺季供需恢复良好将大概率展现超预期盈利弹性，有望催化乐观预期。近日油价短期波动或影响投资情绪，不改航空油价下跌期权与长期价值，或提供逆向时机。

投资策略：航司长期价值渐显，建议淡季逆向布局。长期而言，中国航空消费渗透率仍低，需求空间巨大，空域时刻瓶颈持续，票价基本市场化，且机队增速显著放缓。待供需恢复，长期盈利中枢上升可期。2024 年供需仍在恢复中，上半年高油价下航司继续大幅减亏。未来国际增班与需求增长将继续推动供需恢复。提示市场预期已处低位，航空仍具大逻辑，航司长期价值渐显。淡季逆向布局，维持中国国航、吉祥航空、南方航空、春秋航空、中国东航“增持”。

风险提示：经济，油价汇率，政策，增发摊薄，安全事故等。