本报告导读:

通过与1月两融审查结果对比、4月3日同期披露事件解读、不同行业估值与成长性比较三方面,预计证监会第二次两融审查结果更似靴子落地,而非利空再袭。

摘要:

事件:4月3日证监会通报两融检查结果,认为券商两融业务总体规范,没有发现重大违法违规行为,但对华泰、国信等六券商采取监管措施,其中要求华泰责令限期改正;国信增加内部合规检查次数。

事件影响:更似靴子落地,而非利空再袭。(1)前次对比:本次结果相对1月16日处罚结果更轻。经历1月两融事件,3月初牌照放开事件后,主要券商股经调整后均已恢复至历史新高,市场已逐步认识潜在负面预期并不影响行业成长。(2)事件对冲:本周五上交所允许一人开取多账户,央行发布信贷资产证券化规定。考虑到市场对佣金率下滑趋势已认识较足,允许一人多户有利于券商客户迁徙,利好低佣的互联网券商(如国金证券/中山证券)和具有综合服务优势且佣金率触底的龙头券商(如华泰证券);而资产证券化放开有利于减轻市场对银行股坏账负面预期,蓝筹股起舞可期,券商高beta弹性再起。(3)行业比较:2014年4季度券商等少数板块独涨,而15年1季度市场呈现普涨行情,创业板更一骑绝尘,券商股相对滞涨。目前主要券商股市值对应2015年PE约25倍,同时成长性受益于“政策改革红利+互联网技术革命+盈利模式创新”三者叠加。“业绩确定性强+高成长+相对低估值”的优势有利于券商受后续资金配置青睐。

后续券商股行情:不疾则速,来者犹可追。3月以来券商正反馈机制持续,估值双击的逻辑加强。依照DDM模型,券商股牛市中魅力体现在“股价上涨—交易活跃—业绩提升—股价再上涨”的正反馈机制:(1)分子端;日均交易万亿元渐成常例(超出之前预期),两融规模已突破1.5万亿元(已达之前全年平均预期),参照2006/07年银行,券商再融资行为并不影响其成长性。(2)分母端:行业创新进行,投顾账户管理等业务放开打开新业务空间。券商拥有天然创新基因,大象亦可起舞。传统金融机构拥有资金/渠道/客户三大优势,券商在金融机构中已习惯于“跑着吃饭”的业务模式,触网积极。而目前市场热捧的部分互联网金融机构“优势”仅是缺乏核心竞争力的权宜之计。投资者对券商股的风险偏好正逐步提升。(3)交易端:目前华泰/海通/西南/国元等证券均创历史高点,交易结构有利于股价上涨。

维持证券业“增持”评级。推荐华泰证券(经纪业务份额最大+佣金率已触底+广发H股50倍超额认购有利于提高华泰在港定价)/中信证券(高自营弹性+创新能力最强)/海通证券(PB估值优势+港股募资规划+互联网金融拓展潜力)/光大证券(业绩反转进行时+不排除在H股首发可能性),受益标的:东方证券(高自营弹性)。

核心风险;大盘大幅回调,后续监管严苛程度高于预期。