事件：公司发布2023 年年度报告及2024 年一季度报告。公司2023 年全年实现营收24.2 亿元，同比-77.83%，营收大幅下降系公司部分大宗贸易业务采取净额法核算；实现归母净利4.45 亿元，同比+52.90%；实现扣非归母净利4.46 亿元，同比+48.10%，公司归母净利大幅增加系公司黄金采选业务产销量大幅增加（公司2022 年底取得帕金戈100%控制权，2023 年是第一个完整的并表年度）。计划2023 年度现金分红0.39 亿，股利支付率达8.73%。公司2024Q1 单季度实现营收3.8 亿元，同比-17.7%；实现归母净利1.06 亿元，同比-26.22%；其中黄金采选业务实现营收3.54 亿元，同比增长6.09%，实现净利润1.3 亿元，同比增长28.04%，而同期伦敦现货黄金同比上涨9.5%，充分体现业绩弹性。

帕金戈矿区全年产金量创近十五年新高，量价齐增公司归母净利大幅增长。 黄金采选业务方面，2023 年，帕金戈矿区实现产金量9.15 万盎司（2.85 吨），同比增加9.5%，销售量9.11 万盎司（2.83 吨），同比增加8.7%。黄金采选实现营业收入12.6 亿元，同比大幅增加772.98%，占公司营业收入的52.01%；实现归母净利润3.96 亿元，占净利润的88.88%。据我们测算，公司全年黄金销售单价为445元/克，较2022 年增长6.1%，单位销售成本为211 元/克，较2022 年减少5.2%，在价格上涨、单位成本因放量而降低的情况下，黄金单位毛利为235 元/克，同比增加18.8%；黄金采选业务毛利率52.70%，比2022 年增加5.63 个百分点；黄金业务计算净利率为31.4%，单克净利为140 元/克。贸易业务方面，2023 年度部分大宗贸易采取净额法核算，全年实现营收11.6 亿元，毛利3.2 亿元，毛利率27.81%。

帕金戈增储取得显著成效，钒矿发现新矿体。帕金戈金矿区截至2023 年6 月30日，拥有符合JORC 标准的金金属量202.1 万盎司（62.86 吨），比2022 年同期增加31.5 万盎司（9.80 吨）。催腾石墨项目为大型及超大型鳞片状石墨矿藏，拥有符合JORC 标准的石墨矿资源量约4610 万吨，另有部分区域处于资源勘探阶段，找矿潜力较大；辽宁硅石项目拥有矿石量资源量1650.1 万吨，其中证内430.8万吨，采矿证深部已实现增储1219.3 万吨，采矿证外围空白区内存在多条硅石矿脉，增储潜力巨大；陕西钒矿项目拥有V2O5 资源量49.99 万吨，在补充勘探的平硐施工过程中，新发现原地质勘探报告中未揭露矿体，预计资源量将提升至65.15万吨。

推进回购激励，塑造发展信心。公司于2023 年9 月推出了上市以来的首次股份回购方案，彰显发展信心。本次回购的股份将在未来适宜时机用于公司员工持股计划或者股权激励，建立健全长效激励机制，推动公司高质量发展。截至2024 年3月，累计回购公司股份5098755 股，累计金额5011.93 万元（不含交易费用），回购工作已实施完毕。

盈利预测。我们预计2024-2026 年公司营收分别为22/17/22 亿元，归母净利预测分别为5.87/6.14/8.28 亿元，2024 年4 月16 日收盘价对应PE 分别为14.6x/14.0x/10.4x，作为黄金股，PE 低估明显，维持“买入”评级。

风险提示：黄金价格不及预期；金矿产量不及预期；汇率波动影响