春秋航空公布3Q24 业绩：收入61.02 亿元，同增0.5%；归母净利润12.44亿元，同降32.4%。前三季度公司实现收入159.77 亿元，同增13.3%；归母净利润26.04 亿元，同降2.7%。公司3Q24 归母净利润低于我们此前预期的15.7 亿元，主因单位客公里收益表现较弱，毛利率受拖累。不过我们认为公司低成本模式经营效率较高，经营指标与盈利能力业内仍处于领先地位。受行业供需改善驱动，收益水平有望回暖，25-26 年净利润有望重回较快增长。当前我国低成本航空渗透率仍不高，公司具备成长性，维持“买入”。

单位客公里同比下滑，但看好之后回暖

3Q24 公司在旺季增投运力，且客座率仍表现良好，供给/需求分别同增9.6%/10.7% ， 为2019 年同期的130.4%/131.4% （ 2Q24 分别为123.7%/124.0%），客座率为92.7%，同增0.9pct，相比3Q19 超过0.7pct，不过我们测算单位客公里收益约同降9%，使得3Q24 营收同比小幅提升0.5%至61.02 亿，相比3Q19 提升38.2%。之后公司仍将稳步扩大机队规模，同时机长等飞行实力增强，飞机利用率有望继续恢复。另外行业供需结构改善，叠加注重性价比的需求更偏好低成本航司，公司收益水平有望改善。

毛利率受拖累+税盾减弱，盈利同比下滑，但25-26 年有望重回较快增长3Q24 公司营业成本同增8.4%至45.35 亿。其中或由于航空煤油出厂价均价同降4%等因素，单位ASK 成本同降1.2%。不过受收益水平较低拖累，成本增速明显高于营收，使得毛利率下降5.4pct 至25.7%，毛利润同降17.0%（3.21 亿）至15.67 亿。另外由于税盾影响逐步消除，所得税率回升至23.4%，所得税同比增加192.6%（2.50 亿）至3.79 亿，最终3Q24 净利润同降32.4%（5.95 亿）至12.44 亿，不过仍比3Q19 的8.65 亿高43.8%。

公司低成本模式，机队利用率较高，盈利水平恢复行业内领先。我们认为公司机队扩张和行业景气向上过程中，公司25-26 年盈利有望重回较快增长。

调整目标价至71.70 元，维持“买入”评级

考虑居民出游更注重性价比，我们下调公司单位客公里收入，并调整24E-26E 归母净利润至24.10/33.29/42.78 亿（前值29.42/36.63/46.68 亿）。

参考上市以来PB 均值3.5x，给予目标2025E PB 3.5x，2025E BPS 为20.49元，目标价71.70 元（前值73.50 元）。当前我国低成本航空渗透率仍不高，公司具备成长性，维持“买入”评级。

风险提示：油价大幅上涨，人民币波动，高铁提速，经济增速放缓，需求恢复不及预期，补贴下滑超预期，安全事故。