制造补库，升级在途。2020 年全年机会来自于产业升级，包括航空材料、一线电池材料等；而上半年基本金属会面临基建重启背景下补库带来的价格上行，下半年机会会否显现主要取决于RCEP 协定及其有可能带来的东盟基建潮。当然，若全球动荡加剧，贵金属依旧是避险的必需品。全年可重点关注航空材料（宝钛股份、钢研高纳等）、一线电池材料（赣锋锂业、华友钴业、寒锐钴业、天齐锂业等），而上半年建议关注补库带来的工业金属机会（江西铜业、云南铜业、紫金矿业、驰宏锌锗等），黄金关注龙头企业，适当关注白银的高弹性品种。

制造补库：基建重启与制造补库下的高弹性。工业品库存处于历史低位，这与中国基建投资增速下滑有关。在经历两年的超低增速后中国有望再次启动基建，这将造成需求企稳回升的同时，也会带来制造企业的补库行为，由此拉动工业金属进入新一轮补库周期。从库存情况看，钼、锌、铜、铅、铝、稀土、钨等都处于历史低位，基建启动带来的需求增长、制造业补库存双重因素叠加有望带来相关矿企的利润大增。建议关注：金钼股份、驰宏锌锗、云南铜业、江西铜业、紫金矿业等。

升级在途：中国航空起步，电池材料再出发。中国航空产业处于起步发展阶段，航空产业的进步推动航空材料更新换代，钛材、高温合金作为最受益品种依旧享有高景气，而渐行渐近的民用航空使得公司成长空间更加确定。产业升级的另外一个视角，国际龙头车企电动化进程急剧拉动电池材料需求，下半年某一时点或将再次出现电池材料供应紧张的局面，由此拉动一线电池材料企业利润大增的预期。当然，在产业升级中也会出现5G、芯片等新材料的机会，考虑到景气周期可能带来的利润提升，我们认为航空材料、一线电池材料将是核心方向。

贵金属：关注龙头，关注白银高弹性。贵金属价格波动核心来自于美元价值波动，而美元价值波动的体现在于利率，相对波动的体现则为美元指数。考虑到美元仍处于降息通道且美经济增速下行风险依旧，欧元区经济触底修复、亚太区在RCEP 协定下有望回归高速增长，金价中期趋势依旧向好、银价将体现更大波动。我们建议关注贵金属龙头品种，在不确定性解除后考虑白银龙头的弹性。建议关注：紫金矿业、山东黄金、银泰资源、中金黄金、兴业矿业。

风险提示。金属价格波动风险；中美贸易争端风险；宏观经济弱势导致需求不及预期风险。