投资建议

上半年业绩预览：干散货改善，集运下滑，油运亏损。超预期：

中外运航运（干散货）；低于预期：中远海能、招商轮船、中远海特。下半年关注航运旺季：集运三季度，干散货和油运四季度。

理由

在手订单占现有运力的比值处于十年低点，2019~2020 年运力交付减少，且压载水公约（2019 年，或促使加速拆解）、低硫燃油限制（2020 年，或促使降速航行）将有助于消化有效运力，我们认为供给增速放缓驱动的航运波动向上周期有望延续。贸易摩擦在不进一步升级的情况下对航运需求影响有限：Clarksons 测算对500亿美元商品加征关税涉及全球集装箱、干散货运量的1.1%、1.2%。

干散货：2016 年BDI 见底，2017~20 年周期向上，主要得益于新船交付减少（2017~19 同比减少19%/26%/5%）。需求端中国铁矿石进口增速放缓，但与全球经济相关的小宗散货继续贡献增量。

集运：2016 年全行业亏损后出现的破产和并购大幅提升集中度，竞争格局改善。今年是前期大船订单的交付期，上半年运价下跌，但交付压力从三季度开始减小，叠加需求旺季，运价上涨可期（6月29 日欧、美线运价环比上涨6%、29%）。预计2019、20 年交船减少26%、44%，供给增速将低于需求增速，周期向上。推荐亚洲区域集运龙头海丰国际（年初至今跑赢市场16 个百分点）。

关注油运拐点：市场从2016 年连续三年向下，今年运价创历史最低，拆船量创历史最高，运力增速大幅放缓（仅1.2%），供需关系有望逆转。伊朗因制裁可能将VLCC 船队用做海上浮舱，将进一步减少有效运力。原油库存低于5 年均值，有望开始补库存进程，OPEC 增产利好油运需求（对冲伊朗制裁对产量的影响）。待中报业绩风险释放后关注估值处于底部的招商轮船和中远海能A/H。

港口：不同货种吞吐量增速分化，偏好低估值集装箱港口：青岛港、中远海运港口（与母公司港航联动，吞吐量增速快）、招商局港口（处置深赤湾的一次性收益）、上港（邮储银行按权益法核算）。

盈利预测与估值

当前股价对应2019 年估值：中外运航运0.5x P/B，海丰12.1x P/E（股息收益率5.4%），中远海能A/H 0.6/0.4x P/B，招商轮船1.1xP/B，青岛港、中远海运港口、招商局港口7.6x/8.8x/8.1x P/E。

风险

贸易摩擦升级，全球需求放缓，油价大幅上涨，新船订单大增。