政策叠加财政支持，环保行业有望复苏。2020年，我国提出了实现2030年前碳达峰、2060年前碳中和的“双碳”目标，并印发了“十四五”规划和2035年远景目标。2020年以来，受到新冠疫情的影响，我国积极开展疫情防控措施，医疗卫生支出占比增加，节能环保支出则有所下降。目前， 我们认为，短期内，节能环保支出恢复的斜率仍将弱于宏观经济修复的斜率；但伴随后续经济企稳回暖，节能环保支出仍有望回归历史增速。

垃圾焚烧：产能增长受限、国补缓慢退坡，提升存量项目运营效率成为关键。2021年，我国城镇生活垃圾焚烧处理产能达89.1万吨/日，已超“十四五”规划目标。2020年以来垃圾焚烧国补逐渐退坡，由“同质”式补贴转向企业竞配、各省“自食其力”。我们认为，补贴退坡是垃圾发电行业健康化发展的必经之路，且中长期来看，国补退坡及补贴合规性审查对行业盈利影响有限。微观方面，19-21年是我国垃圾焚烧投产高峰，行业格局高度集中，头部企业持续领跑。

环保公用可转债，整体融资规模与数量居于前列。①截至2023年3月8日，可转债（沪深公募）市场目前共有492只。从发行规模看，环保板块发行总规模达到174亿元，公用板块发行总规模达到190亿元。环保板块发行数量多，但发行规模相较于公用板块小。②从募集资金用途看，环保与公用事业板块的可转债发行皆主要用于项目的主营业务领域项目建设，以扩大公司的业务规模；部分为公司补流动资金等目的，综合来看，皆有利于公司的业务发展与稳定运营。

转债标的建议关注，可转债一览。越来越多的公司重视运营，巩固传统的主营业务，切入新能源，为公司布局新的成长曲线。①从转股溢价率的层面来看，建议关注惠城转债与龙净转债，转股溢价率较低，股性较强，具有一定弹性；②建议关注地方电龙企业，具有风力资源优势的福能转债；拥有独特水资源且评级为AAA的川投转债；储备项目规模可观，装机增长弹性显著的嘉泽转债；③双碳大背景下，建议关注涵盖环境监测相关业务的迪龙转债。

风险提示：可转债募投项目不及预期的风险、新业务的拓展不及预期的风险、项目安全建设的风险、政策落地不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、宏观经济增速不及预期的风险。