老牌光伏龙头，维持“买入”评级

根据公司23 年报，公司23 全年归母净利润107.51 亿元，同减27.41%，扣非净利润108.34 亿元，同减24.84%；24Q1 归母净利润-23.50 亿元，较23Q4亏损扩大14.08 亿元，扣非净利润-24.19 亿元，较23Q4亏损扩大17.39亿元。考虑到光伏产业链价格大幅下滑，我们下调公司24-26 年硅片/组件业务价格/毛利率/出货假设，下调公司 24/25/26 年 EPS 至0.73/0.95/1.05元（前值：2.52/2.81/-元），参考 Wind 一致预期，可比公司 24 年9.92 倍PE，考虑到公司一体化组件龙头地位突出，且HPBC 技术布局领先，看好公司在光伏降本增效路线上保持领先，给予公司 24 年 27 倍PE，对应目标价19.71 元（前值：27.12 元），维持“买入”评级。

光伏龙头出货稳健，产能扩张有序进行

出货方面，根据年报，公司全年实现单晶硅片/单晶电池/单晶组件对外销售53.79/5.90/66.44GW。产能方面，公司垂直一体化产能持续扩大，2023 年底硅片/电池片/组件年产能达到170/80/120GW，根据公司规划，未来三年，公司预计单晶硅片/BC 电池/ 单晶组件年产能将进一步达到200/100/150GW。其中公司TOPCON 电池项目已经实现部分投产，预计2024 年实现全面建成投产。我们看好公司先进产能落地进一步增强公司组件产品竞争力。

BC 技术+产业化领先，形成差异化竞争优势

公司坚持差异化布局战略，目前HPBC 产品在成本和效率上已体现出竞争优势。根据公司年报披露，目前公司已有35GW HPBC 产能，目前已稳定实现月超 2GW 的规模化出货。HPBC 二代产品已成功研发，可实现组件功率比同规格 TOPCon 组件高5%以上。我们看好公司背靠BC 技术储备，与其他技术路线的高效组件形成差异化竞争优势。

锁定绿电+绿氢，电解槽订单频频落地

公司在绿氢业务方面布局领先，已成为中国石化库车绿氢示范项目、吉电股份大安绿色合成氨示范项目、三峡集团纳日松光伏制氢产业示范项目、中广核新能源宁东清洁能源制氢项目等多个绿氢项目的核心装备供应商。根据公司年报披露，截至23 年底公司具备2.5GW 产能，位居行业首位。24 年3月12 日，公司ALK G 系列2 台3000Nm3/h 碱性制氢装备顺利启运发货，该装备是国内目前单体产氢量最大的碱性电解槽，标志着公司在单槽大型化的引领和突破。此外，公司海外订单亦有突破，签约乌兹别克斯坦一期年产3000 吨绿氢项目，是公司全球发展的重要里程碑。

风险提示：产业链竞争加剧；下游需求不及预期；BC 技术发展不及预期等。