对于焦煤、焦炭而言，预计2020 年行业格局将转向供需双弱，价格也会受到钢铁产业链利润的影响。但整体而言，价格下跌幅度预计有限，龙头公司在长协定价机制下业绩波动性减小。在市场情绪或宏观预期回暖的催化下，预计“破净”幅度大及高分红的龙头公司还将有明确的估值修复机会。

预计2020 年地产投资减速， “双焦”需求增速也将跟随下行。量化指标上看，“双焦”需求与2～4 个月之前的地产新开工面积相关性最高。2019 年地产投资持续维持高位，带动了生铁以及焦煤、焦炭的需求。但是随着地产投资增速及新开工面积增速的放缓，预计2020 年焦煤、焦炭需求增速将从5%以上降至3%以内。

2020 年焦炭去产能效果仍不确定，供需格局难言逆转。尽管焦炭主产省2019 年均出台了新一轮焦化行业去产能政策，但执行效果整体不及预期。结合各省市的以钢定焦、4.3 米以下焦炉产能淘汰等政策，考虑到西北地区焦化项目的增产，预计2020年焦炭实际产能大约缩减300 万吨左右，加上现有产能有产能利用率的提升，预计还不能带来供需格局的逆转。同时焦炭处于中间环节，历史数据显示，在产业链利润收缩的阶段焦价受冲击较为明显，我们预计2020 年焦炭价格仍会下滑5%左右。

焦煤产能有限，产量难以继续大幅扩张。2017 年以来发改委新核准的煤矿基本为动力煤矿，焦煤新增资源很少，预计未来每年新增的焦煤产量都在1000 万吨以内，供需维持紧平衡的状态。但由于进口焦煤价格的冲击以及钢铁产业链利润的走弱，预计2020 年焦煤价格也有小幅下滑的压力。

风险因素：宏观经济增速放缓，固定资产投资增速继续下滑，影响“双焦”需求；环保、安全监管因素放松等。

投资策略。焦煤、焦炭2020 年整体价格或受产业链需求和利润的影响走弱，板块整体盈利缩水，我们因此维持板块“中性”评级。但由于前期宏观预期较为悲观，龙头公司目前的估值水平处于历史最低水平。随着市场情绪和宏观预期的回暖，业绩波动性小的龙头公司依然有估值修复的机会。我们建议沿两类主线选择个股，一是长期分红率较高的盘江股份、西山煤电，二是“破净”幅度较大的区域龙头，如潞安环能、平煤股份以及开滦股份。