2023年三季报业绩总结：出境游行业迈入恢复区间，酒店/旅游行业经营结构优势显现。聚焦各细分行业亮眼表现：1）旅游服务（出境游）行业/景区/酒店/旅游零售（免税）行业营收同比增长，包括ST 凯撒、众信旅游的旅游服务行业恢复趋势最为明显，23Q3 同比+280.11%，主要是疫情下出境团队游受限，Q3 第三批开放出境团队游名单公布，出境游行业景气度逐步上行驱动；景区/酒店/旅游零售（免税）等受暑期催化明显、与国内出行链景气度直接关联恢复趋势亮眼，23Q3 景区/酒店/旅游零售（免税）行业营收同比+66.06%/+39.24%/+27.87%， 但较19 年同期分别-14.80%/-24.73%/-14.18%，其中景区未恢复至19 年同期，主要是旅游行业整体需求结构变化部分企业短期经营承压、出境游行业仍处恢复期两大因素所致；2）利润表现有所分化，酒店/景区行业优质盈利结构在Q3 环境中受益。利润表现来看，23Q3 服务综合/酒店/景区/旅游零售（免税）行业Q3 归母净利润同比增长明显，且酒店/景区/旅游零售行业归母净利润较19 年同期均有显著提升，其中酒店/景区归母净利润增速超越营收增速，我们判断是酒店/旅游行业经营结构中变动成本较少，客流增长显著优化毛利率水平的结果。

行业观点：1）旅游行业：Q3 名山大川类景区延续强劲恢复势头，农村居民人均消费上行趋势明显；2）酒店行业：经营面，华住/君亭明显领先，表现为RevPAR 恢复度的优势；但君亭受直营店开办期间费用及爬坡影响，释放利润节奏较慢，明年还有2-3 个项目在体内，后续则都通过君达城在体外孵化，未来体外直营店的质量、注入时间节点/资本运作方式将决定利润的弹性。华住、亚朵具备更强的产品力和公司治理能力；3）餐饮行业：连锁化门店盈利能力提升，连锁化企业在前后端数字化、服务标准程度、选址能力及中央厨房/冷链物流上的优势使其较小型餐饮门店的竞争力逐步凸显；4）免税行业：23Q1-3 离岛免税客流已修复超2019-2022 年同期水平，离岛免税客流修复先行，消费力静待回暖，市内免税有望贡献潜在增量；5）人服行业：受宏观经济影响，招聘行业整体承压，环比Q2 有所改善；6）教育行业：教育板块整体收入有所承压，但净利润增幅显著，教育信息化及在线教育受AI 带动营收表现较好，高等及职业教育整体同比回暖，K12 培训有所回升。

投资建议：①酒旅板块，推荐处于周期底部/长期成长逻辑稳固的酒店及OTA 标的华住集团、同程旅行、君亭酒店、首旅酒店、锦江酒店、金陵饭店，推荐受益于休闲游、周边游渗透率提高的优质景区标的宋城演艺、天目湖。②餐饮板块，推荐拓店稳健、门店模型表现良好、新业态正在孵化的呷哺呷哺、海伦司、奈雪的茶、同庆楼、九毛九。③免税板块，客流修复先行，消费力静待回升，市内免税推出仍有预期，推荐中国中免、王府井。④人服职教板块，关注经济环比改善下赛道景气度提升，推荐科锐国际、北京人力、传智教育、行动教育。

风险提示：宏观经济波动风险；行业竞争加剧风险。