投资观点：继续重点推荐性价比+出海方向。①多因素利好共振，平价出海零售维持高景气，推荐：名创优品、华凯易百、安克创新、小商品城、致欧科技、吉宏股份、焦点科技；②黄金珠宝短期景气度改善，储蓄和投资保值属性支撑中长期需求，推荐： 潮宏基、老凤祥、菜百股份、周大福、周大生；③国改加速资源兑现，低估值高股息增厚股东回报，推荐：苏美达、重庆百货、长白山；④顺周期酒店处于历史估值区间底部，格局改善驱动龙头酒店定价能力提升，若需求好于预期，有望估值修复，推荐：锦江酒店、首旅酒店、华住集团、君亭酒店；其他顺周期及教育底部反转，推荐：北京人力、行动教育。

宏观数据筑底，服务需求集中释放。1）消费意愿和消费景气度仍有很大恢复空间；就业及用工需求增速环比已经开始改善；服务需求集中释放。2）23Q2板块平价+出海逻辑的跨境电商、黄金珠宝、自然景区延续高增长：社服零售板块重点公司23Q3整体营收恢复至19年同期106%，相比23Q2环比提升，营业利润恢复至76%，环比放缓，归母净利润恢复至19年77%，环比放缓；社服营收/营业利润/归母净利润分别恢复至1年108%/116%/126%，营业利润与归母净利恢复度环比提升，服务板块Q3受益旺季量价齐升明显；商贸零售营收/营业利润/归母净利分别恢复至19年的105%/41%/37%，收入恢复较好，利润仍有缺口。

性价比趋势明显，出海与跨境高景气。1）23Q3行业景气度延续了分化趋势，逆周期性价比消费以及跨境出海延续收入和业绩的高景气；2）跨境电商营收净利增速亮眼，盈利能力持续提升，作为稀缺的蓝海赛道，后续仍将受益海外性价比消费以及中国供应链规模和效率优势；3）黄金珠宝受益金价上行稳步复苏，对冲了销售结构占比变化，行业毛利率渐趋企稳；中长期看金价仍有望上行提振；消费终端恢复节奏快于预期，加盟商情绪回暖；龙头逆势扩张后聚焦门店提质增效，拓店竞争格局趋于好转。4）景区：客流超预期及效率改善下景区高业绩弹性超预期，延续了量价齐升的高景气度，头部景区加大营销投放力度同时提升效率，盈利能力普遍提升。

顺周期景气度分化，供需与壁垒决定长期趋势。1）酒店三季度旺季高景气，提价驱动RevPAR大幅超越19年，目前已经进入到商旅驱动的平稳期，参考海外复苏节奏，复苏第二年需求仍有持续性，并未出现明显下滑；加盟业务贡献了增量业绩并提升了利润率水平，但龙头效率相比预期仍有提升空间；行业供需明显改善议价权提升，将在波动中走向集中；2）餐饮受供给快速恢复以及需求波动影响，龙头恢复进度放缓；3）免税：消费力逐步恢复，中免毛利率有所提升；4）招聘及人力资源服务受经济波动下的需求影响收入和利润增速放缓，顺周期业务占比高的影响更大，但对国资龙头而言全年业绩稳定性依然有保障。

风险提示：复苏力度和持续性不及预期、大幅提价后供给增加行业供需再次恶化风险、出海面临市场、监管政策等多重风险和不确定性。