2Q24 业绩低于我们预期

公司公布2024 年中期业绩：收入366.1 亿元，同比下降9.5%；毛利76.6 亿元，同比下降25.5%；归母净利润58.6 亿元，同比下降22.2%，对应基本每股盈利0.34 元。

单二季度来看，公司收入183.4 亿元，同环比分别下降11.0%/增长0.4%；毛利37.8 亿元，同环比分别下降28.4%/下降2.5%；归母净利润28.2 亿元，同环比下降27.4%/下降7.5%。业绩低于我们预期，低于预期的原因在于收入端承压而成本刚性（1H24 员工成本和折旧占公司总成本比重41%）发展趋势

1H24 公司货运量承压，2H24 或边际有所恢复。根据公司公告，公司1H24完成货物发送量3.38 亿吨，同比下降1.3%，换算周转量1815 亿吨公里，同比下降8.1%；大秦线运量完成运量1.93 亿吨，同比下降7.1%（2Q24 同比下降8.1%）， 大秦线运量下降一方面因为山西煤炭减产，另外一方面清洁能源电力增加挤压电煤需求。在货运量承压的情况下，公司1H24 的货运收入约为265.4 亿元，同比下降14.3%。展望2H24，我们认为货量或边际回暖：1）根据国家统计局数据，7 月份山西煤炭产量同比增长0.2%，扭转上半年下滑13.3%的趋势；2）下游秦皇岛港煤炭库存8 月28 日下降到487 万吨，处于历史平均低位。

偏刚性成本导致利润降幅高于收入降幅。公司1H24 营业成本同比下降4.0%，但其中偏刚性的员工成本（95.6 亿元）和折旧（23.7 亿元）分别同比增长0.8%/5.4%，两者成本合计占总成本比重41%。

公司宣派中期股息每股分红0.13 元，占2024 年中期利润的40.2%，这是公司首次中期派息。公司今年4 月27 日公告三年（2023-2025 年）股东分红回报规划，现金分红比例不低于当年归母净利润的55%。

盈利预测与估值

由于货运量不及预期，我们下调2024 年和2025 年净利润13.2%和6.1%至96.4 亿元和106.6 亿元，对应增速为-19.2%/+10.6%；公司当前股价对应2024/25 年市盈率为12.5x/11.3x。我们下调公司目标价7.4%至7.30 元，对应2024/25 年市盈率为13.7x/12.4x，隐含今年公司股息率为4.0%，目标价较现价有9.8%的空间，维持跑赢行业评级。

风险

电煤需求不及预期，铁路货运价格下浮。