事件：公司发布2023 年报及2024 年一季报。公司23 年实现营业收入810亿元，同比增长7.0%；实现归母净利润119 亿元，同比增长6.6%；实现扣非归母净利润120 亿元，同比增长7.4%。公司24 年一季度营业收入约183 亿元，同比下降7.9%；归母净利润约30.5 亿元，同比下降16.7%；扣非归母净利润约30.4 亿元，同比下降16.9%。公司拟派发现金股息0.44 元/股（含税），较上年同期减少0.04 元/股（含税），现金分红率约58%，较上年同期减少7pct。

发挥主观能动，货运业务收入恢复增长。公司23 年完成货物发送量7.3 亿吨，同比增长7.3%；完成货物换算周转量3931 亿吨公里，同比增长3.4%。其中，完成煤炭发送量6.2 亿吨，同比增长10.2%，完成煤炭到达量5.3 亿吨，同比增长1.3%，公司积极服务电煤保供、保通保畅等国家战略，努力克服货运市场波动、恶劣天气等不利因素影响，充分释放大秦、侯月等煤运通道效能。受此影响，公司23 年货运业务收入约612 亿元，同比增长0.8%，较上年同期（-2.6%）由负转正；浩吉铁路+朔黄铁路合计贡献投资收益25.4 亿元，同比下降6.0%。24年1-3 月，大秦线完成货物运输量9824 万吨，同比减少6.02%。

客运需求触底反弹，客运收入快速恢复。公司23 年完成旅客发送量4284 万人，较22 年同期增长112%；完成旅客换算周转量31 亿人公里，较22 年同期增长107%。受此影响，公司23 年客运业务收入约89.2 亿元，较22 年同期增长119%，较19 年同期增长17.1%。

成本涨幅低于收入涨幅，铁路运输业务毛利率回升。公司23 年铁路运输业务营业成本同比增长6.4%，其中客运业务恢复导致客运服务费、机客车租赁费分别同比增长58%、64%；货车使用费+货车服务费合计同比下降3.3%；大修支出同比下降29.7%；人工成本、折旧分别同比增加4.8%、0.54%。综合以上，公司23 年铁路运输业务毛利率为20.5%，较22 年同期增加0.61pct，较19 年同期减少2.46pct。

公司披露2024 年经营目标。2024 年预计旅客发送量4,300 万人；货物发送量7.2 亿吨；换算周转3,950 亿吨公里，较23 年增长0.48%。其中，大秦线货物运输量4.1 亿吨，较23 年下降2.9%。2024 年营业收入预算为795 亿元。

投资建议：虽然23 年天气、安监等客观因素对公司货源带来一定扰动，但公司通过加强与煤企、电厂等重点企业合作，稳定核心运量，实现大宗货物运量稳中有升；公司发布三年（2023 年-2025 年）股东分红回报具体规划，现金分红比例不低于当年归母净利润总额的55%。考虑需求下行，我们下调公司24-25年归母净利润预测11%/10%分别为123 亿元、125 亿元，新增26 年归母净利润预测130 亿元；维持公司“增持”评级。

风险提示：宏观经济下行或能源消耗结构变化导致煤炭需求下降；新建铁路分流公司业务；公路等运输方式分流公司业务；现金分红低于市场预期。