已披露上市券商2024 年净利润同比+15%；4Q24 同比+97%/环比-7%利润表：1）已披露年报上市券商2024 年合计营收同比+7%、净利润同比+15%、年化ROE同比+0.5ppt至6.6%，其中4Q营收同比+30%/环比+10%（占全年收入29%）、净利润同比+97%/环比-7%、对应年化ROE同比+3.3ppt/环比-0.6ppt至7.1%。2）全年调整后营收结构来看，经纪占比25%（+1ppt）、投行7%（-3ppt）、资管12%（-1ppt）、投资44%（+8ppt）、净利息7%（-2ppt），投资提振为行业24 年业绩主要支撑。3）个股层面，头部券商（取净资产前十名，剔除海通）24 年收入/净利润分别同比+8%/+18%，对应年化ROE+0.7ppt至7.3%，增速及ROE表现均优于行业、头部效应相对显著，其中国君/广发/银河利润增速领先，华泰/招商/银河加权平均ROE靠前（华泰ROE未剔除AssetMark出售影响）。

资产负债表：1）上市券商2024 合计总资产较年初+10%，其中投资类资产同比+6%/较3Q末+39%、占自有资产63%，融资类资产同比+10%/较3Q末+24%、占自有资产18%；杠杆率同比-0.02x/环比+0.1x至3.7x。2）个股层面，头部券商总资产同比+9%、杠杆率同比-0.1x至3.8x，若剔除华泰一次性影响、头部券商总资产同比+11%/杠杆率同比+0.01x至4.4x，扩表进程亦快于行业，其中国君/中信/东方/申万杠杆率稳步提升。

此外，已公告上市券商全年分红合计约400 亿元、对应净利润总额分红率35%，头部券商中国君48%/招商40%/广发39%/中信37%/银河31%。

发展趋势

收费类业务：营收同比-3%、占比-4ppt至43%。1）经纪收入全年同比+9%，4Q受益市场活跃同比+86%/环比+107%；头部券商同比+7%，表现略弱于行业、国君/广发/招商/银河增速领先。2）投行收入同比-28%，4Q同比+6%/环比+56%，股权融资市场低迷拖累收入表现，港股业务增长带动边际向好；头部券商中银河/广发低基数下正增长。3）资管收入同比-3%，券商资管规模（+3%）及公募规模（+19%）回升，然而费改及非主动权益类产品占比提升下综合费率下行，但整体收入稳定性较强；头部券商中信/招商/银河/建投资管基金收入正增长。

资本类业务：营收同比+21%、占比+6ppt至51%。1）投资收入同比+10%，4Q同比+55%/环比-18%，债券市场向好为核心支撑，股票市场阶段性走强亦提供收益机会；头部券商广发/东方/国君/银河增长显著。2）利息净收入同比-16%（利息收入-7%/支出-5%），其中收入端下降主受前三季度融出资金规模下行（3Q24 较年初-8%）叠加利率下行影响，4Q以来融出资金规模同比+17%/环比+27%、利息净收入同比+42%/环比+98%。

估值与建议

当前A/H券商交易于1.5x/0.9x P/B(MRQ)，考虑市场活跃/监管优化/供给侧改革催化、建议持续关注板块投资价值。

风险

市场波动风险、成交量大幅萎缩、政策不确定性。