本报告导读：

23Q1证明了煤价回落期依托长协和成本管控上市煤企依然能做到业绩增长，22 年展示出全球能源紧缺及供应链破碎的现状；中枢煤价高位下，高分红将促使价值发现。

摘要：

投资建议：煤价中 枢高位，高股息显价值。供需由紧平衡变为宽平衡的大背景下，国内由于长协机制的存在，大部分煤炭上市公司销售价格波动较小，2023 年以来长协均价与往年相比维持高位，且以山西焦煤、淮北矿业、平煤股份为代表的公司二季度价格或将维持不变。板块高胜率已是明牌，中国神华、兖矿能源、首钢资源、冀中能源等公司已发布年报，且分红率分别为73%、70%、80%、79%，高分红逐步兑现，推荐：1）业绩稳，高股息标的：恒源煤电、中国神华、陕西煤业、兖矿能源等；2）高盈利低估值受益中特估的煤炭央企：中煤能源、上海能源；3）长协焦煤标的：淮北矿业、山西焦煤、平煤股份；4）成长性标的：华阳股份、中国旭阳集团、昊华能源、兰花科创等。

业绩概览：2022 年再创新高，2023Q1 维持高位。1）煤炭全行业2022、2023Q1 利润总额增速+11.3%、-4.9%，上市公司2022、2023Q1 归母净利增速-1.0%、+1.4%，上市公司的高长协比例以及优异的成本管控能力助其23Q1 盈利好于行业平均；2）2023Q1 煤价高位回落，动力煤、无烟煤、炼焦煤、焦炭板块分别-0.5%、+17.6%、+18.4%、-55.9%，炼焦煤公司因长协维持高位而同比增长，无烟煤公司得益于良好的成本管控；3）2022年全行业亏损面12 月降至年内新低的24%，2023 年3 月再次提高至39%预计主要由于煤价回落后小产能高成本煤矿亏损，2022 年煤炭上市公司计提减值损失再度提升，优化资产轻装上阵。

财务分析：现金流大幅提高，资产结构持续向好。1）2022 年煤炭板块经营净现金流入大幅提高，投资净现金流出增加，筹资净现金流出增加，行业具有强大的现金制造属性；2）负债率2023 一季度末下降至44.0%、财务费用率1.0%均创新低，龙头企业分红率维持高位；3）管理、销售费用率持续下行，西部开发优惠税率重启，所得税率下降。

经营分析：煤价逐步脱敏，成本可控，不乏成长性。1）煤价稳中上涨带动2022 年上市公司自产煤整体毛利大增，由于煤炭企业折旧、人工成本等固定成本相对占比较高，体现出高经营杠杆的特征，甘肃、西南地区企业盈利弹性更大；2）25 家煤炭开采公司自产煤成本整体同比增长10.8%增速下降，其中20 家成本提升，成本提升共性原因为原材料及人工成本增加，整体相对可控，其中东北、西南地区成本有所下降；3）供给侧改革和提出“双碳”以来国家批复的煤矿产能整体下降，但上市煤企建设/规划项目矿井较多，不乏成长性，过半企业远期权益产能增量超10%。

风险提示。宏观经济增长不及预期；进口煤大规模进入；供给超预期释放。