本报告导读：

2019 军工业绩增速稳步提升，2020Q1 净利增速放缓，但排名第2/30，逆周期属性凸显，预计后续业绩释放有望加快，首选行业龙头。

摘要：

2019业绩增速稳步提升，2020Q1 净利增速排名第2/30。1）2019 年，军工行业营收2737 亿元，同比+7%（-1pp），增速排名第18/30，净利151亿元，同比+21%（+6pp），排名第7/30，毛利率18.16%（+0.87pp），期间费用率11.51%（+0.03pp）。2）2020Q1，军工行业营收456 亿元，同比-5%（-15pp），排名第7/30，净利26.6 亿元，同比+6%（-27pp），排名第2/30。

3）2019 年行业增速稳步提升，印证基本面改善逻辑；受疫情影响，2020Q1 增速放缓，但逆周期属性凸显；考虑到军工需求确定，Q1 业绩占比较小，预计滞后的生产将在后三个季度加快补充上。

民参军增速快于国企军工，但2020Q1 均出现放缓。1）2019 年，国企军工与民参军净利增速均提升，其中国企军工营收+5%（-3pp），净利+15%（+4pp），民参军营收+29%（+10pp），净利+46%（+10pp）。2）2020Q1，民参军营收（+15%，增速-13pp）和净利（+27%，-27pp）增速快于国企军工营收（-7%，-16pp）和净利（0%，-28pp）增速，但相较于19Q4 均出现放缓，其中民参军净利增速较快，主要原因为高德红外净利+1.53 亿元。

2019 国防信息化净利增速最快，2020Q1 航空净利增速最快。1）2019年，除船舶板块，其余板块营收实现正增长，其中材料及加工增速最快（+29%）；除地面武器，其余板块净利实现正增长，其中国防信息化（+42%）增速最快，且增速提升幅度最大（+29pp）。2）2020Q1，除国防信息化，其余板块营收出现下滑，其中船舶下滑幅度最大（-27%）；航空（+86%）、国防信息化（+14%）、材料及加工（+10%）净利实现正增长，航空净利大幅增长的主要原因是中航沈飞获得大额补助以及中航电子剥离亏损资产。

2019 元器件各项指标持续改善，2020Q1 产业链各领域增速均放缓。1）2019 年，总装厂净利+4%（-8pp），分系统净利+7%（-8pp），而元器件净利+16%（+2pp），主要原因为中国卫星、洪都航空以及中国动力、四创电子净利下滑；总装厂经营性净现金流回落（-17.4 亿），分系统（+89.4 亿）、元器件（+13.4 亿）现金流情况明显改善；预收账款方面，总装厂+20%，分系统+40%，元器件+15%，表明下游需求向好。2）2020Q1，总装、分系统、元器件增速均放缓，其中总装厂净利增速由167%降至85%，分系统由171%降至-45%，元器件由22%降至-15%。

投资主线：1）主机厂龙头：中航沈飞、中直股份、内蒙一机。2）分系统龙头：中航机电、中航电子、航发动力、四创电子、国睿科技。3）元器件龙头：中航光电、航天电器、鸿远电子、振华科技（受益）、火炬电子（受益）、中航电测。4）原材料龙头：菲利华、光威复材、中航高科。