本报告导读：

塔机租赁单价、出租率下跌及回款节奏延缓拖累短期业绩，长期成长逻辑仍清晰。

投资要点：

投资建议：考 虑塔机租赁单价、出租率下跌及回款节奏延缓拖累，下调2021-2023 年EPS 预测至0.37（-0.47）/0.9（-0.28）/1.3（-0.14）元，给予公司2022 年18 倍PE，下调目标价至16.2 元，维持增持评级。

营收持续增长，净利润下滑由于塔机租赁单价和出租率下降。2021年全年公司实现营收48.6 亿，同比+21.46%；归母净利润3.55 亿，同比-35.84%；净利率较2020 年降6.53pct 至7.3%。2021Q4 单季实现营收13.64 亿，同比+4.57%；归母净利润-0.78 亿落入亏损区间，主要系塔机租赁单价与出租率下跌压降毛利率及回款节奏延缓抬升坏账损失。

地产缺位景气稍弱，账期阶段性拉长。公司主营的塔机服务下游应用90%集中于地产，当前头部房企主动开启缩表周期， 2021M10-M12 地产投资增速7.4%/6.3%/5%跌势不减，带动对应期间塔机租金指数与吨米利用率（69.2%/68.2%/65.1%）加速下滑。公司2021Q1-Q3 应收账款在流动资产中的占比逐季抬升（50.8%/56.5%/62.7%），下游客户多为中建、中交等中字头企业议价能力受限，景气下行时账期阶段性拉长。

长期成长逻辑清晰，静待稳增长落地。公司顺应装配式建筑纵深趋势，积极采购大中型塔机抢占市场。据住建部规划，2026 年国内装配式建筑渗透率将超30%，依此推算大中型塔机需求的CAGR 约15%，公司长期成长逻辑清晰。随着宏观政策取向逐步由防风险向稳增长切换，针对地产的过严监管有望纠偏，“形成实物工作量”要求下大基建亦将重回舞台。2022M2 公司签单已有回暖，静待稳增长落地的反弹确认。

风险提示：稳增长力度不及预期；竞争加剧导致租金进一步下滑。