【事件】宜华生活发布年报，实现营收74.02 亿元，同比下滑7.73%；归母净利3.87 亿元，同比下降48.62%；扣非后同比下降47.42%。Q4 营收同比降28.3%，归母净利-1.4 亿元（去年同期0.5 亿元）。经营性净现金流同比降82.7%。业绩低于预期。

【点评】

1）公司战略调整，收入端略降。内销收入同比增长33.2%，外销收入同比下滑20.5%。①外销方面，贸易战带来不确定性，同时市场竞争加剧、议价能力减弱，因此一方面宜华降价让利客户，降价影响收入 3.55 亿元；另一方面调整经营策略，将外销产能改造成内销产品产线，因此销量下降，影响收入2.2亿元。②内销方面，公司发力泛家居领域，优化升级营销网络，与智能家居深度合作，经销门店净增28 家，并启动8 家智能家居体验馆，助力新零售升级。③此外，原木收入同比增长94.0%，自有林地不仅增厚业绩，还可助力产业链延伸，优化成本。

2）盈利能力明显承压。①毛利率下降1.5pct 至32.8%，主要因海绵、包装原料价格涨幅较大，且人工和运输成本明显上涨。

②财务费用率同比上升0.9pct 至6.0%，主要因融资费用增加，其他费用率基本持平。③公司资产减值损失0.28 亿元（去年同期0.04 亿元），主要因计提坏账准备；其他收益（主要是政府补助）、投资收益（主要是长期股权投资）、公允价值变动损益同比均有所下降，多重因素使公司净利率下降4.1pct 至5.2%。

3）短期业绩承压，长期依然具备内生外延增长动力。①公司短期业绩承压，内销方面，地产整体以稳为主但成品家居渗透率下降，市场面临存量竞争，而且公司改革期产能受制；外销方面，出口市场竞争加剧，公司订单持续承压。②长期来看，公司仍具备内生外延增长动力。一方面，探索多元复合业态，以体验中心+经销商为主要销售模式，覆盖线上线下，构筑家具、地板、软装三大板块，推进与各大开发商的战略合作、与区域中小型装饰公司生态联合，工程订单上取得突破；其二，继续打造“Y+生态圈”，扩张全品类，实现多入口导流，同时推行产业链一体化，进一步提高原料的自给率，缓解毛利压力。

盈利预测：预计2019-2021 净利润分别为4.16/4.42/4.56 亿元，EPS 为0.28/0.30/0.31 元，对应PE 为16.7x/15.8X/15.3X。我们看好公司内生外延增长动力，估值具备吸引力，维持推荐评级。

风险提示：地产销售不及预期；外延并购带来整合风险