投资要点

事件：公司发布半年报，2017H1 实现营业收入33.2亿元，同比增长48%，实现归母净利润4.7 亿，同比增长20.7%；其中Q2 实现营业收入20.2 亿，同比增长41.6%；归母净利润3.1 亿元，同比增长20.4%，扣非后净利润增长20.1%。

华达利并表带来快速增长，毛利率小幅提升。分品类看，家具和地板业务分别增长66.6%和-26.1%。其中沙发类由于华达利去年9 月并表带来较大增长。分区域看，国内内销市场收入达到7.1 亿，同比增长16.2%（主要是原主业贡献）；海外市场在加入了华达利业务后上半年收入规模达到25.7 亿，同比增长58.8%。

公司在1 月对内销新品进行提价，内销产品毛利率从43.8%提升至46.7%，受原材料涨价影响不明显。外销产品中由于华达利以前毛利率水平较低，虽然现在向行业平均水平恢复，但并表后仍在一定程度上影响了外销产品的毛利率水平。总的来看，公司通过提升木材自给率，控制原材料采购价格，同时对部分产品提价等方式将毛利率从去年同期36.6%到37.9%。费用方面，销售费用从1.1 亿提升到3.3 亿，同比提升192%，主要是华达利并表后公司广告费、运输费和员工薪酬等上涨幅度较大所致。

产业链延伸至上游，稳定的原材料供应优势显现。公司生产所需的主要原材料是原木、锯材等，目前公司自有或控制的国内外林木资源已超过500 万亩，在加蓬等地有自己的林地，原木质量得以保证。产业链延伸至上游，公司生产成本大幅降低。据估计自有林地木材价（加运费）比国内采购价低近40%，目前自有木材使用量只占木材使用总量的35%，随着产能逐渐释放，预计成本还有下降空间。

“Y+生态圈”提供多流量入口。公司通过参股多家泛家居领域的公司，在电商、家装、工装、设计、消费金融等多方面设立流量入口，实现全方位引流。目前“Y+生态圈”已基本搭建完成，协同性将逐步体现，全面提升公司品牌在国内市场的认可度，增长斜率有望提升。

盈利预测与估值：预计2017-2019 年EPS 分别为0.63 元、0.76 元、0.92 元，未来三年利润复合增速21%，我们给予公司21 倍PE，目标价13.23 元，维持“买入”评级。

风险提示：华达利整合不及预期的风险，内销增长不及预期的风险。