事件：公司公告2023 年中报，实现营业收入21.61 亿元（+17.67%），归母净利润2.52 亿元（+34.14%），扣非归母净利润2.33 亿元（+45.66%），其中确认联营企业投资收益为0.96 亿元（+24.58%），剔除相关影响后归母净利润为1.56 亿元（+40.81%）。分季度来看，23Q2 实现营业收入11.48 亿元（+24.93%），归母净利润1.53 亿元（+53.68%），扣非归母净利润1.43 亿元（+77.84%），其中确认联营企业投资收益为0.52 亿元（+38.28%），剔除相关影响后归母净利润为1.01 亿元（+62.93%）。

点评：

2023 年上半年，公司的毛利率为46.41%，同比增加6.37pcts，我们认为主要是产品结构的变化，工业收入占比进一步提升；净利率为11.72%，同比增加1.46pcts。费用方面，23H1 公司的销售/管理/研发/财务费用率分别为32.41%/4.05%/1.63%/-0.01% ， 同比分别变动3.71pcts/0.47pcts/-0.02pcts/-0.16pcts，其中销售费用同比+32.90%，主要系营业收入增长以及本期加大广告投入等带来的销售费用增加；管理费用同比+33.19%，主要系人员增加及薪酬福利待遇提升带来的薪酬费用增长；财务费用同比-107.01%，主要系同一控制下企业合并增加的子公司上期外部借款产生的利息支出所致。

分业务来看，23H1 公司医药工业/商业/医疗分别实现收入11.25/10.19/0.10亿元，同比分别变动+24.38%/+11.25%/+3.78%。公司通过精细化KA 连锁运营，特色营销活动开展，提升门店铺货率、动销率及店均单产，主导产品龙牡壮骨颗粒、OTC 渠道便通胶囊均取得较大幅度增长。新品培育方面，七蕊胃舒胶囊通过谈判入选国家医保目录，目前正在积极推进市场导入工作，在研的中药1.1 类新药通降颗粒、小儿紫贝止咳糖浆、牛黄小儿退热贴、积术通便颗粒等项目进展顺利。

参股公司健民大鹏23H1 实现净利润2.94 亿元，同比增长24.58%。分季度来看，23Q1 和23Q2 的联营企业投资收益分别为0.45 亿元和0.51 亿元，同比分别增长11.79%和38.28%，经营趋势向好。

盈利预测：我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为5.10 亿元、6.38亿元、7.95 亿元，增速分别为25.2%、25.0%、24.6%，对应EPS 为3.33元、4.16 元、5.18 元。公司品牌能力强，核心主业稳定增长，体培牛黄需求旺盛有望量价齐升，健民大鹏有望持续贡献投资收益。参考可比公司，我们给予公司2023 年25-30X PE，对应合理价值区间83.18-99.81 元，维持“优于大市”评级。

风险提示：产品降价的风险，研发不及预期的风险，核心品种销量放缓的风险，市场竞争加剧的风险。