国内白卡纸龙头，业绩稳步向好。公司主要产品为白纸板、文化纸、箱板纸、石膏护面纸，拥有多个知名白卡品牌。截至24 年11 月，公司白卡纸产能占比33.1%，稳居行业第一。24Q1-Q3 实现营收139.67 亿元，同比+2.12%，归母净利润1.49 亿元，同比扭亏，预计未来随着消费需求企稳增长&用浆成本略下行，公司业绩持续增长。

行业供给收缩，纸企涨价有望修复盈利。11 月 20 日，晨鸣纸业旺季寿光基地多条生产线临时停产，停机浆、纸产能703 万吨，占总产能的71.7%，影响月度浆纸产量约58 万吨、纸销量约35 万吨；此外，近期多家纸企宣布春节检修计划，行业供给端有望优化；11 月25 日，公司计划将生产的所有卡纸类产品在目前售价基础上上调200 元/吨（含税），其他多家纸企同步宣布涨价，纸品价格上行有望带来盈利修复。库存方面，截至12 月26 日，我国白卡纸企业库存量64.1 万吨，较9 月末的102.2 万吨大幅下降。在供应收缩背景下，头部纸企上调价格。

高附加值提升盈利能力，成本领先。公司致力于研发高附加值的食品卡、液包、烟卡等特种白卡纸产品，提升产品附加值，优化产品结构。24 年2 月，公司无菌液包纸订单正式上线生产。此外，公司通过开发未漂白针叶木浆磨浆技术，生产高强本色牛底无菌液包纸，打开国际牛底液包市场，引领造纸差异化赛道。成本方面，22 年山东基地PM2 纸机有效幅宽创新纪录、PM5纸机运行车速获得重大突破，江苏基地PM1、PM2 纸机月产量实现新高，机台OEE 分别提升至98%和103%，公司具备成本优势。

维持“强烈推荐”投资评级。公司产销增长稳健，差异化优势明显，我们看好中长期行业格局优化、盈利能力提升。此外25 年公司预计投产80 万吨高档纸品（含20 万吨全木浆零塑纸杯、40 万吨高档白卡纸以及20 万吨烟卡纸），期待后续盈利修复。由于24 年宏观经济较弱，公司主营产品受周期影响较明显，下调盈利预测，我们预计2024-2026 年归母净利润分别为3.7 亿元、6.1亿元和8.7 亿元，分别同比+105%、+63%和+43%，相应25 年PE 为11.3x，维持 “强烈推荐”投资评级。

风险提示：宏观环境风险、市场竞争风险、原材料价格波动风险。