公司发布2023 年业绩预告：预计归母净利润亏损2-2.5 亿元（同比-132.5%~140.6%），中值亏损2.25 亿元（同比-136.6%），预计扣非归母净利润亏损2.87-3.37 亿元（同比-152.4%~161.5%），中值亏损3.12亿元（同比-157.0%）。2023Q4 归母净利润预计亏损3.16-3.66 亿元（同比-323.2%~358.5%，环比-2500.2%~2879.8%），中值亏损3.41 亿元（同比-340.9%，环比-2690.0%）；扣非归母净利润亏损3.52-4.02 亿元（同比-414.7%~459.4%，环比-3662.3%~4168.0%），中值亏损3.77 亿元（同比-437.0%，环比-3915.1%）。公司盈利承压，主要系下游需求不振、造纸主业未有改善叠加计提商誉减值，短期经营压力仍存。

经营压力延续，期待下游需求改善。1）造纸主业：由于新增产能投放及中小厂家开工率提升，文化纸行业供给压力仍存，且下游需求偏弱，2023 年公司纸产品售价同比下降300-400 元/吨，此外受全系统大修影响，纸产品产量同比下降约2 万吨，公司造纸盈利持续承压。预计伴随2024 年行业下游需求复苏、新增产能逐步消耗，盈利有望边际修复。2）林业及其他：受环保政策影响，公司清理部分林木资产影响利润约2.8 亿元，此外由于园林生态行业持续低迷，运营主体诚通凯胜经营承压，公司计提商誉减值拖累整体利润水平。

CCER 交易重启，林业碳汇有望贡献增量。2024 年1 月CCER 交易正式重启，首批方法学包括造林碳汇、并网光热发电、并网海上风力发电、红树林营造。新造林方法学认定仍维持高准入门槛，公司提前布局林业碳汇且具备技术、资源优势，此前已充分筹备已签约项目PDD 文件编制，且储备能源、钢铁等行业大型国企央企客户资源。截至2023 年10 月，公司已签订正式开发合同面积近4000 万亩（其中农田碳汇306 万亩），第一期开发面积341万亩，预计2025 年末达到5000 万亩，合作项目及规模稳步增长。伴随CCER交易重启，公司业绩有望持续兑现。

盈利预测与投资评级：公司2023Q4 业绩仍有承压，主要系行业复苏节奏相对缓慢，公司造纸经营恢复较慢，此外资产处理、商誉减值等因素拖累整体盈利水平。考虑到公司林业碳汇业务依托技术团队、背景、资源多重优势构筑壁垒，预计2024 年CCER 重启后业绩有望兑现，此外伴随文化纸行业产能逐步消耗，浆纸主业有望修复。我们下调前期盈利预测，预计2024-2025年归母净利润分别为3.6/6.8 亿元，对应PE 为24X/13X，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求复苏低于预期、林业碳汇放量不及预期、行业竞争加剧。