本报告导读：

造纸行业细分领域供需逻辑演绎分化下，盈利趋势各异，看好龙头公司夯实内功，持续扩张竞争优势，实现份额提升。

摘要：

造纸行业首次覆盖，给予“增持”评级。我们认为当下行业成本压力逐步缓解，后续盈利有望随消费复苏催化的价格信号呈现较大弹性。

此外，过去一年行业承压背景，中小产能逐步退出市场，新投放产能亦有延期，行业格局持续优化，叠加龙头企业内部经营能力进一步优化，格局或开启加速分化趋势，首次覆盖给予“增持”评级。个股方面，推荐全产业链扩张的大众纸龙头的太阳纸业，推荐细分领域具备竞争优势的晨鸣纸业、山鹰国际、岳阳林纸，此外，推荐供需格局相对更有的特种纸赛道标的冠豪高新、齐峰新材、五洲特纸。

文化纸格局向好，是优选细分赛道。文化纸11 月均价环比10 月+200元/吨，保持强势，主要得益于旺季提价夯实落地，且下游需求稳健，新增供给相对有限。2024 年，文化纸行业产能投放规划约为150 万吨，供给端面临一定的压力。在需求端，国内出版订单和党政订单相对稳定，社会订单也有望逐步回暖。随国内纸厂外销渠道扩张，以及外需温和回暖，预计出口将保持增长，整体供需处于弱平衡。2024 年后，文化纸产能扩张周期结束，文化纸集中度或将快速提升，行业竞争格局好转，有助于价格稳定。整体看，预计2024 年文化纸价格下跌幅度有限，整体吨盈利水平或与2023 年持平。

箱板瓦楞值潜在弹性大。随着2023 年10 月纸价的持续上涨，目前箱板瓦楞纸厂的去库已经完成。短期看，需求的好转主要是由于下游终端的补库行为，终端需求暂未看见大幅好转的迹象，因而11 月均价环比10 月略下滑约100 元/吨。考虑下游去库已经完成，预计12 月份瓦楞及箱板纸市场趋稳。中长期看，2018-2024 年为箱板瓦楞纸的集中扩产期，目前扩产期已进入尾声，每年均有部分旧产能退出市场。

随着国家经济的增长，供需关系则加速改善。考虑到箱板瓦楞纸最近两年的盈利能力处于历史的绝对底部区间，我们认为一旦经济向好同时叠加行业供需关系改善，箱板瓦楞纸盈利能力有望得到快速修复，从而为纸企提供较大的盈利弹性。

催化剂：需求修复下纸价格温和回升；成本端价格回落在表观持续兑现。

风险提示：原材料价格大幅波动，行业竞争加剧。