投资要点

7 月12 日，公司发布2023 上半年业绩预告：预计2023H1 公司实现归母净利0.95-1.15 亿元（同比-68.30%~-61.62%），扣非归母净利0.48-0.68 亿元（同比-82.82%~-75.66%）；2023Q2 公司归母净利751 万元-2751 万元（同比-95.72%~-84.32%），扣非归母净利润-1483 万元至517 万元（同比-108.92%~-96.90%），Q2消化高价浆&价格承压，业绩底部磨底，H2 有望逐季改善。

高价浆库存影响、文化纸价走弱，Q2 业绩磨底

23Q2 实际消化Q1 高价浆，23Q1 阔叶浆均价789 美金/吨（同比+9.24%、环比-2.12%）、针叶浆均价934 美金/吨（同比+ 21.09%、环比 -4.68%），Q2 浆价虽环比下滑，但考虑库存及运输周期，在成本端改善相对滞后，实际Q2 成本仍高于上年同期；Q2 文化纸价格承压运行，23Q2 双胶纸均价6058 元/吨（同比-1.58%、环比-9.50%），铜版纸均价5430 元/吨（同比-2.90%、环比-4.56%），文化用纸社会面订单表现较为平淡，需求缺乏利好支撑，文化纸价格走弱为主，综合来看23Q2 公司业绩承压。

H2 超跌浆到库，CCER 或年内重启，盈利有望改善

Q2 浆价下跌幅度较大，23Q2 阔叶浆608 美元/吨（同比-19.64%、环比-22.98%），针叶浆749 美元/吨（同比-25.47%、环比-19.77%），近期阔叶浆价格触底略有反弹、但供需矛盾较大压制持续上行，H2 浆价或以弱整理为主，随着超跌浆逐步到库，浆价触底纸价有望企稳，H2 盈利有望环比改善；7 月7 日，生态环境部对《温室气体自愿减排交易管理办法（试行）》公开征求意见，2023 年CCER 重启步伐有望加速，林业碳汇CCER 有望贡献新利润增长点。

浆纸+碳汇布局深化，CCER 前景可期

公司现有造纸产能100 万吨、制浆产能50 万吨，新增45 万吨文化纸及20 万吨化机浆项目持续建设，投产后格局有望进一步优化。公司利用自身林业优势与经验发展林业碳汇，截至2022 年底，自有林地200 万亩，签订正式开发合同面积3,511 万亩，预计2025 年末，累计签约林业碳汇5,000 万亩，CCER 重启后林业碳汇业务大有可为。

盈利预测

考虑公司浆纸产能有序扩张，CCER 重启后林业碳汇业务成长曲线较为陡峭，我们预计23-25 年公司营业收入为101.71/115.24/139.37 亿元，同比分别+3.98%/+13.30%/+20.95%，23-25 年归母净利分别为7.23/8.22/9.20 亿元，同比分别+17.39%/+13.72%/+11.95%，对应EPS 为0.40/0.46/0.51 元，23-25 年PE 为17/15/13X，维持“增持”评级。

风险提示

CCER 重启时间存在不确定性；纸价超预期下滑；产能扩张不及预期。