事件：杭州银行披露2024 年三季报，9M24 实现营收285 亿元，同比增长3.9%，实现归母净利润139 亿元，同比增长18.6%。3Q24 不良率季度环比持平0.76%，拨备覆盖率季度环比下降1.9pct 至543%。业绩及资产质量符合预期。

拨备反哺驱动杭州银行业绩增速维持行业第一梯队，但营收客观承压下业绩增速高位放缓已是预期内。在短期营收尚难明显提速的背景下，确立业绩增长与拨备释放的新平衡是给予市场预期的关键。9M24 杭州银行营收同比增长3.9%（1H24 为5.4%），归母净利润同比增长18.6%（1H24 为20.1%），其中扣非净利润增速维持约20%（1H24 为20.7%）。

从驱动因子来看，① 非息收入贡献回落是营收放缓主因。9M24 非息收入同比增长3.9%（1H24 为14.4%），贡献营收增速1.4pct（1H24 为贡献5.1pct），主要源自投资相关其他非息收入的增速回落（1H24/9M24 分别为28%、9.6%）。② 得益于息差同比降幅的收窄，利息净收入环比回升。9M24 利息净收入同比增长3.9%，其中单季利息净收入同比增长达11%，贡献营收增速2.5pct。其中息差下降对营收的拖累收窄至4pct（1H24为拖累5.7pct），规模增长贡献6.6pct。③ 拨备反哺继续支撑业绩高增，贡献利润增速14.6pct。

三季报关注点：① 关注业绩增长、内生资本补充与拨备可持续释放空间的新平衡点。3Q24核心一级资本充足率8.76%，尽管得益于业绩较快释放实现环比微升（季度环比提升0.1pct），但绝对水平仍处行业低位。在定增、可转债转股等资本补充方式尚待落地的情况下，保持内生资本补充仍有必要。② 对公支撑信贷保持高景气增长。3Q24 贷款同比增速近16%，前三季度新增贷款已基本持平去年全年，其中对公贡献超8 成。③ 息差边际平稳，负债成本改善是主因。测算9M24 息差1.42%，较1H24 持平，以期初期末平均口径估算，生息资产收益率基本持平3.62%，付息负债成本率季度环比下降8bps 至2.1%。④ 资产质量保持极优水平。3Q24 不良率低位持平0.76%、拨备覆盖率维持超543%，测算9M24 不良生成率仅0.22%，前瞻指标关注率、逾期率分别仅约0.6%、0.7%。

⑤ 中期分红方案落地。董事会审议通过中期分红方案，每股拟分配0.37 元（含税），合计分配22 亿元，占1H24 归属普通股股东净利润的22.6%（2023 年为22.5%）。

对公驱动信贷维持高景气，负债成本改善下息差环比平稳：3Q24 杭州银行贷款同比增长15.9%（2Q24 为16.5%），前三季度新增贷款1031 亿元，较2023 年基本持平，其中单季新增贷款88 亿元。从结构上来看，对公端仍是信贷主要支撑（前三季度新增超830亿元，贡献增量超8 成），零售端则主要由小微驱动（前三季度新增约200 亿元，其中小微条线贡献近7 成）。从定价来看，测算9M24 息差较1H24 持平1.42%，以期初期末口径估算，3Q24 生息资产收益率季度环比基本持平3.62%，付息负债成本率季度环比下降8bps 至2.1%。

资产质量维持行业第一梯队，前瞻指标维持低位：3Q24 杭州银行不良率季度环比低位持平0.76%，3Q24 拨备覆盖率季度环比下降2pct 至543%，拨贷比季度环比微降2bps 至4.12%，仍是城商行唯二同时兼具“不良率低于1%、拨贷比超4%”的标杆银行。从前瞻指标来看，关注率季度环比小幅提升6bps 至0.59%、逾期率环比下降1bp 至0.69%，均维持极低水平。估算9M24 年化加回核销回收后不良生成率仅0.22%，较1H24 低位有所抬升（1H24 估算约0.05%），预计主要受零售等不良生成上升影响，以及已核销贷款回收减少有关。

投资分析意见：杭州银行业绩增速维持行业第一梯队，低不良率、高拨贷比奠定业绩可持续释放基础，维持“买入”评级。考虑到审慎的风险偏好以及息差压力，下调2024-2026 年业绩预测，预计2024-2026 年归母净利润同比增速分别为17.9%、14.1%、15%（原预测分别为20.9%、21.4%、22.1%），当前股价对应2024 年PB 为0.8 倍，维持“买入”评级。

风险提示：经济复苏低于预期，息差持续承压；零售等尾部风险暴露，资产质量超预期劣化；中国人寿减持计划或对估值形成扰动。