营收结构优化，净利息收入增速环比延续提升。截至24Q3，杭州银行营收、PPOP、归母净利润累计同比增速（下同）分别较24H1 下降1.5pct、2.0pct、1.4pct 至3.9%、3.4%以及18.6%。尽管业绩增速小幅放缓，但营收结构有所改善，24Q3 净利息收入增速环比24H1 继续提升3.4pct，或得益于资产投放的高景气度以及息差的边际企稳；低基数效应下，净手续费收入负增长环比继续收窄1.8pct；营收增速放缓主要受到净其他非息收入的拖累，后者增速环比回落18.7pct，一是三季度债市出现调整，二是有去年同期高基数的影响。

扩表动能强，资负规模保持较快增长。资产端，截至24Q3，杭州银行总资产、贷款同比增速分别较24H1 下降1.1pct、0.6pct 至12.7%、15.9%，其中，对公、个人贷款分别同比增长17.9%、12.0%，区域广义基建需求支撑下，贷款增量主要仍由对公端贡献。负债端，总负债、存款同比增速分别较24H1 下降1.1pct、提升2.6pct 至12.1%、16.3%，定期存款占贷款的比重环比提升3.5pct，存款挂牌利率多次调降背景下，预计负债成本的优化空间较为可观。

资产质量保持优异，拨备反哺利润空间充足。截至24Q3，杭州银行不良率为0.76%，持平24H1，关注率、逾期率分别较24H1 上行7bp、下行4bp 至0.59%、0.67%，资产质量保持优异，同时逾期90 天以上贷款/不良贷款较24H1 下降11.2pct 至58.4%，反映其不良认定较为严格。截至24Q3，拨备覆盖率环比下行1.9pct 至543.3%，拨贷比高达4.12%，拨备反哺利润空间充足。

预测公司24/25/26 年归母净利润同比增速为19.9%/17.2%/13.5%，EPS 为2.76/3.25/3.71 元， BVPS 为17.83/20.55/23.61 元（原预测值18.02/20.78/23.88元），当前股价对应24/25/26 年PB 为0.81X/0.71X/0.61X。考虑到公司较高的盈利水平，相较可比公司维持20%估值溢价，给予24 年0.92 倍PB，对应合理价值16.49 元/股，维持“买入”评级。

风险提示

经济复苏不及预期；信贷需求不及预期；资产质量恶化。