社融增速环比小幅回落，政府债贡献主要增量。2024 年8 月社融同比增长8.1%，环比7 月回落0.1pct，当月社融增量3.0 万亿元，同比少增981 亿元。结构上：

1、人民币贷款同比少增2971 亿元，受有效需求偏弱和供给“挤水分”的共同约束，延续淡化总量、注重质效、优化结构的趋势。2、政府债同比多增4371 亿元，8 月政府债发行放量，继续为社融贡献主要增量。3、企业直接融资同比少增2001亿元，其中企业债、股票融资分别同比少增1096、905 亿元。4、非标融资同比小幅多增156 亿元，主要是信托贷款同比多增705 亿元。

贷款增速继续回落，核心约束来自需求侧。8 月贷款同比增长8.5%，环比7 月回落0.2pct，当月人民币贷款新增9000 亿元，同比少增4600 亿元。居民户贷款同比少增，后续关注促消费政策效果。其中短贷同比少增1604 亿元，7 月政治局会议提出“要以提振消费为重点扩大国内需求”，消费品以旧换新持续落地，或有望在一定程度上提振消费需求；中长贷同比少增402 亿元，一方面“517”地产新政效果边际减弱，一二手房销售数据转弱，一方面或也受到提前还贷的影响。结合央行“进一步降低企业融资和居民信贷成本”表述，不排除更多增量政策出台以降低房贷成本的可能性。对公贷款延续同比少增，票据冲量现象依然严重。对公短贷同比少增1499 亿元，对应票据融资同比多增1979 亿元以弥补短贷少增的缺口。对公中长贷同比少增1544 亿元， 财政提速对银行配套贷款的刺激偏弱。

M1 增速继续下探，非银存款同比大幅多增。2024 年8 月M1 同比增速-7.3%，环比7 月继续下降0.7pct，M2 同比增速6.3%，环比持平。M1 同比增速再创新低，一是受存款出表、存款定期化等因素影响，单位活期存款增速仍在下降；二是开工率仍处于相对低位，可能也存在企业资金活化不足的影响。但M1 增速环比降幅已有所收窄（7 月环比下降1.6pct）。从存款结构来看，企业存款同比少增5390 亿元，或仍是手工补息整改、贷款派生存款速度放缓的影响。居民存款同比少增777亿元，可能一定程度上是存款挂牌利率下调后，居民资金配置偏好的变化。伴随政府债发行放量，政府存款同比多增5675 亿元，后续关注财政存款向企业存款的转化。非银存款同比大幅多增13622 亿元，一是去年同期低基数的影响，二是理财预防流动性风险考虑下，赎回基金、减配信用债，短期可能以银行同业存款形式存在。

Q3 关注财政节奏提速的可能性，同时考虑到防空转和手工补息监管等影响边际减弱，预计社融信贷数据有望企稳回升，预计全年银行业绩基本面稳定维持分红无虞。同时考虑到美联储9 月降息预期，以及国内经济运行的压力，我们预计10 月降息政策有望推出，全社会广谱利率仍将下行，银行股有望再度跑出超额收益。

现阶段关注三条投资主线：1、等待负面冲击结束，同时基本面确定的优质银行，建议关注杭州银行(600926，买入)、常熟银行(601128，未评级)。2、在全社会预期回报率和广谱利率下行的背景下，红利策略仍将具备吸引力，建议关注经营稳健高分红的国有五大行，建议关注农业银行(601288，未评级)。3、基本面边际改善且估值、股息、基本面、交易层面具备比较优势的银行，重点推荐渝农商行(601077，买入)、江苏银行(600919，买入)、南京银行(601009，买入)。

风险提示

经济复苏不及预期；房地产等重点领域风险蔓延；流动性环境超预期收紧。