本报告导读：

3Q24 火电盈利具备向上空间；水电业绩分化与不同流域来水分化有关；新能源业绩好转；核电维持稳健。

投资要点：

投资建议：维 持“增持”评级，供需偏紧形势下的电改催化与长久期利率债的权益映射属性下，行业价值有望重估。（1）水电：逆向布局优质流域的大水电，推荐长江电力、川投能源；（2）火电：精选区位优势占优、分红吸引力提升的品种，推荐国电电力、申能股份、华电国际电力股份（H）；（3）核电：长期隐含回报率值得关注，推荐中广核电力（H）、中国核电；（4）新能源：静待政策驱动下的行业要素改善，精选风电占比高的优质个股，推荐云南能投。

火电盈利具备向上空间，业绩分化仍将持续。SW 火电3Q24 毛利率15.2%（2002 年以来历史均值17.9%%），同比/环比-0.2/-0.3 ppts。

3Q24 火电样本公司营业收入合计3212.4 亿元，同比/环比+0.4%/+23.4%；归母净利润合计178.7 亿元，同比/环比-27.9%/-10.1%。24家样本公司中，华能国际、华电国际等14 家公司环比改善；大唐发电、国电电力等10 家公司环比恶化。2024 年10 月，秦皇岛港Q5500动力煤均价852 元/吨，较3Q24 均价+4 元/吨（+0.5%）。我们认为：

在煤价旺季反弹有限、成本端基本稳定的背景下，主要火电公司盈利分化仍将持续，盈利差异主要取决于火电区域、市场煤敞口、非火电业务盈利占比、减值计提等因素。

新能源业绩好转，水电业绩分化，核电维持稳健。3Q24 新能源样本公司营业收入合计264.8 亿元，同比+1.0%；归母净利润合计44.0 亿元，同比+20.0%。3Q24 风电/光伏设备平均利用小时同比+5/-26 小时，我们推测3Q24 业绩同比增长主要与装机增长有关（3Q24 新增风电/光伏装机13.3/58.4 GW）。3Q24 水电样本公司营业收入合计599.5 亿元，同比+8.6%；归母净利润合计255.3 亿元，同比+20.9%，盈利差异主要与流域地理位置、蓄水策略等因素有关。据长江水利委员会，10 月中旬以来长江流域上游来水波动缓退，较历史同期均值偏少近四成；我们预计4Q24E 水电发电量增速或持续下行。3Q24核电样本公司营业收入合计424.4 亿元，同比+5.2%；归母净利润合计59.3 亿元，同比-1.7%。受核电装机翘尾效应、大修计划等因素影响，3Q24 核电公司电量、业绩同比有所分化。

3Q24 公用事业基金持仓水平环比下降，被动型基金占比逆势增加。

截至3Q24 末，公用事业（电力、热力、燃气及水生产和供应业）占全部基金股票投资市值比例下降至2.27%，环比-0.47 ppts。分基金类别看，截至3Q24 末，行业前十大持仓基金产品以被动指数型基金为主；我们测算被动型基金（被动指数型和增强指数型基金）/主动型基金（剔除被动型基金的剩余基金）占全部基金股票投资市值比例为1.32%/0.95%，环比+0.08/-0.55 ppts。

风险因素：用电需求不及预期，风光消纳问题超预期，煤炭价格超预期，市场电价低于预期等。