事件描述

公司发布2024 年半年报，24H1 实现营收185.48 亿，同比增长4.35%；归母净利润5.95 亿，同比减少17.99%；扣非归母净利润5.46 亿，同比减少0.97%。其中24Q2 实现营收122.76亿，同比增长5.6%，环比增长95.71%；归母净利润4.4 亿，同比减少30.97%，环比增长184.06%；扣非归母净利润4.41 亿，同比减少24.38%，环比增长315.74%。

事件评论

在去年高基数背景下公司收入仍实现正增长彰显后周期比较优势。分业务来看，航空发动机及衍生产品实现收入171.6 亿元，同比增长4.02%；外贸出口转包业务实现收入10.0亿元，同比增长11.02%；非航空产品及其他业务实现收入1.0 亿元，同比减少11.87%。

分子公司来看，24H1 公司本部收入72.31 亿元（YOY+17%），黎明公司收入117.55 亿元（YOY+5%），南方公司收入21.14 亿元（YOY-17%），黎阳动力收入13.80 亿元（YOY+3%）。23H1 公司转让航发控制股权取得2.6 亿投资收益，考虑该部分利润为一次性收益，24H1 公司实际业绩增速高于表观。

公司毛利率维持稳定，基于产业链配套持续完善和主力型号成熟度提升牵引整体盈利能力有望持续改善。24H1 销售毛利率为11.27%，同比降低0.63pcts；期间费用率为7.11%，同比降低0.19pcts；销售净利率为3.56%，同比降低0.81pcts。其中，24Q2 销售毛利率为11.09%，同比降低0.77pcts，环比降低0.55pcts；期间费用率为5.97%，同比提升0.62pcts，环比降低3.39pcts；销售净利率为3.86%，同比降低1.9pcts，环比提升0.9pcts。

分子公司来看，24H1 公司本部利润率6.6%（-1.3pcts），黎明公司利润率3.2%（+0.02pcts），南方公司利润率2%（-4.0pcts），黎阳动力利润率3.1%（+2.3pcts）。

产品持续交付下合同负债快速消化迎接新一轮需求释放，原材料及在产品维持高位、持续资本开支投入核心能力建设反映公司积极备产。公司24H1 期末合同负债余额为72.2 亿元，相比年初合同负债余额减少46.6 亿元。24H1 期末公司存货账面价值为362.3 亿元，其中原材料/在产品/库存商品/发出商品账面价值分别为88.7/235.6/29.4/6.1 亿元，相比期初增长20%/24%/22%/2%。24H1 公司在建工程额为29.11 亿元，相比年初增长18.9%，持续资本投入助力公司核心交付能力提升。24H1 末公司重要在建工程17 项，其中公司本部发动机研制保障条件建设项目、生产能力建设项目、黎明公司专项航空发动机条件建设项目、黎阳动力专项一期、基地建设项目等已近尾声，有望在转固后提升公司整体交付能力。

我们预计公司2024-2026 年实现归母净利润分别为17.2/22/28 亿元，同比增速为21%/26%/28%，对应PE 为55/44/34X。

风险提示

1、航空发动机新的型号生产定型并开始上量交付使公司毛利率存在继续下滑的风险；2、航发集团牵引航空发动机产业“小核心，大协作”组织架构变革进度的不确定性。