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公司发布2024 三季报，2024Q1-3 实现营业收入887.33 亿元，同比-8.61%，实现归母净利润108.68 亿元，同比15.87%。2024Q3 实现营业收入290.37 亿元，同比-6.66%，实现归母净利润33.37 亿元，同比8.53%。利润表现较亮眼。

整体需求暂承压，液奶季度环比改善

分品类看，2024Q3 液奶/奶粉/冷饮收入分别为206.37/68.21/10.21 亿元，同比变动-10.31%/+6.56%/-16.65%，其中液奶环比增长24.12%。（1）2024Q3 液奶收入环比改善，主要系双节需求环比改善，且三季度初完成渠道库存去化工作。（2）奶粉收入中高个位数增长主要源于杂牌出清带来的影响减弱和部分国产替代。（3）冰淇淋收入降幅环比Q2 缩窄明显，主要源于行业去库存持续进展。分渠道看，2024Q3经销/直营渠道收入分别为278.99 亿元/7.65 亿元，同比-6.01%/-30.69%，行业需求整体仍然疲弱。

原奶超跌且渠道价盘回稳，毛销差表现较好

2024Q3 公司毛利率/净利率分别为34.85%/11.45%，同比+2.48/+1.63pct。毛利率提升主要系原奶成本仍在下行，且高毛利的奶粉业务增速更快而占比提升。2024Q3销售费用率19.02%，同比提升1.09pct，主要源于疲弱需求下液奶营销投入力度较大；毛销差上升1.39pct，销售效率有所提升。2024Q3 管理费用率/研发费用率分别为3.55%/0.74%，同比-0.38pct/+0.07pct。

投资建议

我们预计2024-2026 年公司收入分别为1188.55/1214.03/1264.37 亿元，同比增长-5.49%/2.14%/4.15%；归母净利润分别为120.79/112.81/122.34 亿元，同比增长15.82%/-6.60%/8.44%，3 年cagr 为5.47%。公司作为乳制品龙头企业，尽管当前乳品需求尚未明显恢复，但渠道调整完毕利好出货，同时兼具成本红利和费用率把控力，随着后续原奶价格和需求均边际走稳，公司有望持续经营改善，我们维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧；消费需求持续较弱；原奶价格持续低迷