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2024 年10 月31 日，伊利股份发布2024 年三季报。2024 年前三季度公司实现营收887.3 亿元，同比-8.61%，归母净利润108.7 亿元，同比+15.9%，扣非归母净利润85.1 亿元，同比+0.65%。单Q3 公司实现营收290.4 亿元，同比-6.66%，归母净利润33.37 亿元，同比+8.5%，扣非归母净利润31.84 亿元，同比+19.9%。

投资要点:

渠道调整成效显现，营收环比改善。公司单Q3 液体乳、奶粉及奶制品、冰品分别同比-10.31%/+6.56%/-16.65%。受原奶供需不均衡的持续影响，今年春节后，公司对终端产品开始进行新鲜度调整，希望通过合理控制出库，帮助经销商调整渠道库存，协助经销商消化大日期产品，积极维护整个产业的价值链体系，进入三季度，在价格方面，经过上半年的渠道调整，终端产品新鲜度有所提升，价盘也会逐步企稳回升，带动公司单Q3 液态奶收入降幅显著缩窄。Q3奶粉及奶制品业务延续Q2 较快增长势头，预计市场份额持续提升。

Q3 进入冰品淡季，我们预计，受清理渠道库存影响，单Q3 冰品收入端仍有下滑，但对收入的拖累减少。

毛利率同比改善幅度较大，毛销差同比环比皆有改善。Q3 公司毛利率34.85%，同比+2.48pct，提升幅度环比Q2 仍在加速，我们预计主要系：1）原材料成本下行，生鲜乳价格Q3 仍有双位数的同比下滑；2）渠道新鲜度调整后，终端价盘有所回升。Q3 公司销售、管理、财务费率分别同比+1.08pct/-0.4pct/0.5pct，销售费用率控制较好，带动毛销差同比+1.40pct，环比大幅改善。

减值拖累环比缩窄，营业外支出大幅缩减，单季度盈利表现亮眼。

Q3 计入资产减值损失为1.83 亿元。环比Q2 减少2.8 亿元，预计主要系进入8 月乳制品旺季后公司喷粉减少。Q3 公允价值变动收益为0.82 亿元，去年同期为5.56 亿元，主要系去年Q3 确认较多投资基金收益。Q3 公司营业利润同比-1.4%，但由于营业外支出大幅缩减至0.18 亿元，去年同期为2.86 亿元，且所得税率同比-3.2pct 至11.3%，最终Q3 归母净利、扣非净利同增+8.53%/+19.86%，单季度盈利表现亮眼。

盈利预测和投资评级：伊利作为国内液态奶最头部的企业，在行业承压背景下积极承担社会责任，保护上下游利益，三季度经营环比二季度显著改善，彰显龙头经营韧性，展望后续，Q4 在春节错期背景下液奶增速有望环比大幅改善，信用减值等扰动环比上半年显著减少，因此我们调整盈利预测，预计公司2024-2026 年营业收入为1190.06/1233.17/1283.85 亿元，同比-6%/+4%/+4%；归母净利润117.00/110.99/118.11 亿元， 同比+12%/-5%/+6% ； EPS 分别为1.84/1.74/1.86 元，对应PE 分别为15/16/15X，维持“买入”评级。

风险提示：1）需求复苏不及预期；2）行业竞争加剧；3）原奶价格加速下跌；4) 渠道拓展不及预期；5）食品安全问题。